2023 年業績亮眼受益於兒童及電商驅動，維持“買入”評級2023 年收入/歸母淨利潤爲84.23 億元（同比+21%，下同）/9.6 億元（+28.7%），2023H2 收入/歸母淨利潤爲41.1 億元（+24%）/2.6 億元（+31%），全年分紅率40.2%。公司產品端構建跑步、籃球等專業產品矩陣並不斷創新，渠道端開大店提店效，營銷端品牌資源不斷豐富，線下國內長期仍有開店空間與店效提升空間，同時電商及童裝高速增長，海外開立獨立站加速滲透並拓展新市場。短期看，電商及童裝持股佔比提升預計增厚利潤，預計長期毛利率伴隨品牌力提升及電商佔比提升而上行，我們維持2024 年、上調2025 年並新增2026 年盈利預測，預計2024-2026 年歸母淨利潤爲11.4/13.5/15.8 億元（原爲11.4/13.4 億元），對應EPS爲0.6/0.7/0.8 元，當前股價對應PE 爲7.4/6.2/5.3 倍，維持“買入”評級。
鞋表現好於服裝，專業品類體現強勁勢能，預計2024Q1 流水延續亮眼表現（1）按品類：2023 年鞋/服/配飾/童裝收入35.1 億元（+23%）/26.9 億元（+9.8%）/1.37 億元（+42.9%）/19.6 億元(+35.7%)，平均批發價+3.1%/+0.4%/-12.6%/+3.6%，銷量分別+19.4%/+9.4%/+63.4%/+31%。（2）按業務：2023 年成人/童裝/電商/國際收入39.5/19.6/23.3/1.9 億元，分別+10.2%/+35.7%/+38%/+50%，童裝及電商表現亮眼，佔比分別+2.5/3.4pct 至23.2%/27.6%，收入與流水增長相對應，2023Q1-Q4成人流水低雙/低雙/15%/20%+增長、兒童流水20-25%/20-25%/25-30%/40%、電商流水35%/30%/30%/30%+增長。（3）分系列：2023 年跑步收入增長20%+，佔比46%（2022 年47%），籃球收入增長40%+，佔比9.2%（2022 年8%），運動生活收入增長20%+，佔比43%（2022 年45%）。（4）經營：2023 年成人/兒童淨增254/257 至5734/2545 家門店，2024 年預計分別淨開100-200 家。年初以來新品折扣73 折，2024Q1 預計成人/童裝流水增長10-15%/20%+，電商繼續強勁。
盈利能力提升顯著，A&P+1.3pct 致銷售費用率提升，營運能力保持穩健毛利率：2023 年毛利率+0.6pct 至41.1%，鞋/服/童裝分別+1.2/-1.1/+0.9pct。費用率：2023 年公司銷售/管理/財務/研發費用率分別爲22.1%/7.5%/-0.12%/3.7%，同比+1.5/-0.3/-0.1/-0.1pct。利潤率：2023 年經營利潤率爲16.4%（+1pct），歸母淨利率爲11.4%（+0.7pct）。營運能力：截至2023 年存貨爲13.5 億元（+14%）主要系電商佔比提升，週轉天數爲93 天（+2 天），應收週轉天數爲149 天(+2)。現金流：2023 年經營淨現金流4.1 億元（+7%），淨現金49.2 億元（-12%）。
風險提示：市場競爭加劇、產品接受度不及預期。