事件
公司發佈2023 年業績：2023 年，公司實現營業收入8.40 億美元（+34%），其中非細胞治療板塊，外部收入5.55 億美元（+9%）；其中細胞治療板塊，外部收入2.85 億美元（+144%），包含CARVYKTI 全年銷售額5 億美元分成及里程碑付款3500 萬美元。
2023 年，公司經調整淨虧損2.98 億美元（2022 年同期虧損3.59億）。
點評
CARVYKTI 商業化放量符合預期，前線治療地位預計順利推進。細胞治療板塊2023 年營收2.85 億美元，經調毛利潤1.44 億美元，經調淨虧損3.95 億美元（2022 年同期虧損4.22 億美元）。歐美地區將CARVYKTI 標籤擴展至多發性骨髓瘤前線治療地位，我們預計將於近期獲批，歐洲CHMP 已於2024 年2 月23 日給於積極意見。公司在2023 年ASH 年會上展示了3 期 CARTITUDE-4 研究的積極患者報告結局，同時CARTITUDE-5、CARTITUDE-6 的試驗亦在順利推進。公司通過內部自建與尋找外部供應商，快速進行產能擴張，保障CARVYKTI 商業化與臨床階段產品供應。
非細胞治療板塊穩健增長，生命科學業務表現出較強的韌性。
（1）金斯瑞生命科學板塊：2023 年，收入4.13 億美元（+15%），經調整毛利率54.4% （ -1pct ） ， 經調淨利潤78.3 百萬美元（+19%）。板塊2023 年收入增加，我們認爲主要受歐美市場的成功商業運營滿足客戶不斷增長的需求，尤其是分子生物學、蛋白及多肽業務。經調整經營利潤增加，我們認爲亦受到運營效 率提升的正面影響。
（2）金斯瑞蓬勃生物：2023 年，收入1.10 億美元（-12%），經調整毛利率18.1%（-16pcts），經調淨虧損約2970 萬美元，較2022年同期淨虧損有所增加。板塊2023 年收入下滑，我們認爲，主要受全球生物醫藥投融資影響，市場需求下行競爭加劇，同時受到人民幣匯率波動、新廠房投產等影響。虧損增加，我們認爲，主要是受運營成本增加、全球市場持續投資等原因造成。蓬勃生物於2024 年獲得第一個2000L 大規模生產訂單，我們認爲，隨着未來全球生物醫藥投融資逐漸改善，蓬勃生物有望恢復增長。
（3）百斯傑：2023 年，收入0.43 億美元（+11%），經調整毛利率38.5%（-5pcts），經調經營利潤約爲2.0 百萬美元（-16.7%）。
板塊2023 年收益增加，我們認爲主要因爲飼料市場回暖，飼料酶需求增加，以及公司工業酶產品市場的競爭力持續提升。我們認爲，百斯傑的收入增速超越市場增速（ 固定匯率計收入增長22.6%） ，未來盈利能力有望隨收入持續增長逐步提升。
估值
我們採用分部估值法對金斯瑞進行估值：
（1） 非細胞治療板塊：我們預計2024 年營業收入約6.5 億美元，同比增速14%。
（i）生命科學板塊：我們預計生命科學板塊 2024 年收入4.8 億美元，同比增速17%，經調整經營性利潤0.92 億美元，同比增速17%。我們給予板塊18 倍PE，對應股權價值爲16.49 億美元。
（ii）蓬勃生物：我們預計蓬勃生物 2024 年收入 1.1 億美元，同比持平。參考可比公司，我們給予9 倍PS，對應持股比例的股權價值爲6.96 億美元。
（iii）百斯傑：我們預計百斯傑2024 年收入0.54 億美元，同比增速25%，我們採用PS 估值法，參考可比公司，我們給予6 倍PS，對應持股比例的股權價值爲3.01億美元。
（2）細胞治療板塊：我們預計細胞治療板塊2024 年收入8.2 億美元。我們採用股權公允價值估值方法，截止 2024 年3 月 12 日收盤，傳奇生物在納斯達克交易所市值爲119 億美元，公司持有傳奇生物 47.86%股權，對應持股比例的股權價值爲56.95 億美元。
綜上，我們認爲，金斯瑞生物科技股權估值合計爲 82.89 億美元，按港幣兌美元 7.80 匯率計算，摺合 647 億港幣，根據公司總股本 21.23 億股計算，對應目標價30.45 元港幣，維持優於大市評級。
風險
地緣政治風險、傳奇生物商業化進度不達預期、傳奇生物產能建設不達預期、傳奇生物臨床試驗失敗風險、蓬勃生物產能擴張不達預期、全球生物醫藥投融資下滑風險、基因合成行業需求下滑風險。