基於對費用率的嚴格管控，寶勝4Q23 經營利潤率同比大幅提升3.1ppt至4.8%，好於市場預期。我們在4Q23 觀察到（1）公司庫存持續降低並回到較爲健康的水平，（2）渠道結構環比開始好轉，（3）零售折扣同比有所改善。以上趨勢若在2024 年保持，將確保公司2024 年利潤率的恢復。維持公司“買入”評級。
聚焦零售折扣穩定和利潤率擴張：在終端需求依然具有較高不確定性的情況下，相較收入的增長，寶勝2024 年將更加聚焦零售折扣的穩定和利潤率的改善，從而取得高質量的利潤增長。公司目標2024年整體收入基本持平，而渠道結構與零售折扣同比改善將驅動毛利率與經營利潤率都同比提升1ppt。長期來看，公司目標每年都錄得1ppt 的經營利潤率擴張，並將在2026 年達到經營利潤率7%的目標。
渠道結構改善驅動毛利率恢復：公司在2023 年致力於清理庫存，因此加大了批發及B2B 渠道的佔比。這造成公司整體銷售渠道結構的惡化，令2023 年毛利率同比下滑2.2ppt。進入4Q23，渠道結構環比有所改善，幫助公司毛利率同比小幅提升。考慮公司當前庫存已恢復到健康水平，我們預計2024 年批發與B2B 渠道收入佔比有望下降，而B2C 泛微店的收入貢獻將持續提升，同時零售折扣有望同比保持穩定或小幅改善。這些都將助力公司2024 年錄得毛利率同比恢復。
收入能否超預期取決於店效的持續改善：2023 年，公司繼續對直營門店進行調整，淨關店達570 家，直營門店數下降14%（總銷售面積下降高單位數，但單店銷售面積增長高單位數）。然而，寶勝2023 年直營門店總收入依然錄得1%的增長，意味着單店收入同比增長高單位數，與單店面積變化保持一致。在高基數下，公司2024 年1-2 月的收入同比下滑6.7%。基於2024 年直營門店數保持穩定的指引，平均單店店效的表現將決定公司2024 年收入能否超越公司給出的“同比持平”的目標。
維持目標價和“買入”評級，潛在派息比例提升可能帶動估值改善：
基於公司的歷史表現，我們維持相對保守的態度，並預測2024 年公司收入將小幅下滑1%，經營利潤率同比擴張50bps。基於6.0 x 2024P/E，我們維持寶勝目標價0.8 港元。若寶勝2024 年維持30%派息比例，則其2024 年的股息率將達到6%。
投資風險：（1）整體行業需求放緩；（2）高端運動服飾市場競爭加劇；（3）公司運營效率改革效果低於預期。