【事件】公司發佈23Q4 業績，實現收入349.5 億（yoy+6%），略低於彭博一致預期350.1 億，調整後淨利潤77.6 億元，non-gaap margin 爲22.2%（彭博一致預期63.8億），利潤增長超市場預期。
核心廣告業務穩健，雲業務達到雙位數增長。23Q4 百度收入349.5 億（yoy+6%），略低於彭博一致預期，百度核心實現收入274.88 億（yoy+7%，彭博一致預期6.45%）。23Q4 廣告營銷實現收入192 億（yoy+6%，超彭博yoy+5.76%的預期），主要由旅遊、醫療保健、金融服務等行業所推動。23Q4 非營銷收入83億元（yoy+9%），其中智能雲業務同比實現11%的增長，受益於企業對模型構建以及模型推理需求的增加，AI 給智能雲業務貢獻的收入約佔4.8%。
費控持續貫徹，利潤率超預期。23Q4 百度核心毛利率提升爲56.2%（yoy+1.1pct），此外銷售和管理費用率同比減少1pct，達到18%（環比持平）。
研發費用佔比21%（同比增加1pct）。綜合來看23Q4 百度核心OPM 達到17%，調整後OPM 爲22.5%（yoy+1.1pct，qoq-2.6pct，彭博一致預期21.4%）。
AI 賦能業務創造增量，商業化穩步推進。（1）應用和用戶側：公司持續迭代文心大模型與文心一言、重構產品與服務，截至12 月百度APP 的MAU 達6.67 億（yoy+3%）；（2）廣告營銷：基於AI 技術，公司陸續推出擎舵、輕舸、品牌智能體等AI 營銷平台，客戶留存和轉化率提高，23Q4 帶來廣告業績增量數億元。後續隨着AI 技術在廣告客戶中的滲透率提升，有望進一步貢獻增量；（3）雲業務：
23Q4 大模型爲雲業務帶來約6.6 億元增量收入。公司表示，展望2024 年，預計AI給廣告和雲業務帶來的合計增量將增加到數十億元。
考慮到宏觀經濟和消費修復慢於預期， 我們預計公司23-25 年收入爲1346/1440/1546 億元（原預測值1363/1500/1626 億元）；且費用控制下經營效率有望提升，預計公司調整後歸母淨利潤爲287/260/305 億元（原預測值237/257/275 億元），選取國內外頭部互聯網和人工智能相關公司。24 年調整後PE 爲16x，對應公司市值4116 億元，港幣兌人民幣0.91，目標價162.23 港元，維持“買入”評級。
風險提示
AI 商業化落地不及預期，廣告行業復甦不及預期，研發成本過高產出有限