1.中遠海能是以VLCC爲主的全球油輪龍頭，也是世界主要LNG船東之一。2016年重組後，公司專注油、氣運輸，擴張步伐略有放緩，業績和油運週期相關度極高。從公司分業務利潤看，外貿油運是其業績彈性的主要來源，內貿油運和LNG運輸業務相對穩定。
2.油運行業是一個β顯著的週期性行業，市場週期特徵明顯。油運產業鏈中的客戶主要是國際石油巨頭。運價週期由供需主導，但易受外部突發因素影響，運價波動較大。
3.從市場基本面看，原油運週期向上，成品油運仍處高位。根據公司自身的船隊結構和市場特點，業績彈性來源以VLCC爲主，外貿成品油爲輔。歷史上看，原油與成品油運價週期同步性較高，原油運價波動遠大於成品油。
原油運輸供需差逐步拉大，目前正處於週期景氣度向上。在手訂單處於低位， 2024-2025年供給幾乎零增長，且船隊老齡化嚴重與逐年加嚴的環保法規讓現有有效運力持續承壓。VLCC需求端主要驅動因素：①原油有較大增產空間；②歐美製裁解除；③地緣衝突下航線拉長。VLCC供給端主要驅動因素：①船隊老齡化降低有效運力；②歐美製裁解除推動老舊船出清；③ 船塢產能緊張。
成品油運輸率先進入景氣上行期，在2022年到達高點後目前仍在市場較高位。成品油需求端主要驅動因素：①煉廠產能分佈不均；②地緣衝突後航線重構。成品油供給端則受限於船隊老齡化程度和新增船規模。
投資建議及盈利預測：中遠海能是以VLCC爲主的全球油輪龍頭，業績彈性主要取決於船隊結構。中遠海能業績彈性最大的部分是VLCC船隊，邊際收益最高，據公司官網《2023年第三季度推介材料》，每1萬美元/天的TCE增加帶來的利潤增量爲10.58億元。受益於原油運週期向上、成品油運仍處高位，我們預計中遠海能2023-2025年營業收入分別爲220.29、258.95、279.05億元，歸母淨利潤分別爲36.76、70.24、83.30億元，對應PE分別爲19.09倍、9.99倍、8.42倍，維持“增持”評級。
風險提示：IMO環保政策實施不及預期；產油國增產不及預期；地緣政治衝突；全球經濟大幅下滑；惡劣天氣超預期。