事件：公司发布2023 年业绩公告，公司实现营业收入78.7 亿元，同比减少12.5%；净利润7.3 亿元，2022 年亏损2.2 亿元，实现扭亏为盈；经调整净利润8.2 亿元，2022 年亏损1.1 亿元。

点评：

社交娱乐板块拖累收入增速，会员订阅人数具有较大提升空间。2023 年，公司实现营业收入78.7 亿元，同比减少12.5%。其中：（1）在线音乐服务收入43.5亿元，同比增长17.6%，主要源于会员订阅收入大幅增长。其中会员收入36.5亿元，同比增长20.2%；在线音乐服务月付费用户数4412 万人，同比增长15.3%。

（2）社交娱乐服务及其他收入35.2 亿元，同比减少33.6%，主要是由于公司加强直播社交流量变现管理。我们认为，国内音乐用户规模庞大，公司会员订阅人数有较大提升空间。

成本优化驱动毛利率大幅提升，2024 年盈利能力有望进一步提升。2023 年，公司营业成本57.6 亿元，同比较少25.1%；毛利率26.7%，同比提升12.3 个百分点。这是由于会员订阅销售收入增加及版本成本的优化；销售及市场费用7.6 亿元，同比增长19.5%，主要由于推广音乐衍生社交娱乐产品；管理费用1.6 亿元，同比减少3.8%，主要由于雇员福利费用有所减少；研发费用8.7 亿元，同比减少14.1%，主要由于雇员福利费用减少及提升对技术开发费用的成本控制；净利润7.3 亿元，实现扭亏为盈，主要由于优化成本结构以及业务规模效应。我们认为，随着公司对成本的持续优化，运营效率的提升以及审慎的成本控制，2024 年公司盈利能力有望进一步提升。

音乐版权成本显著优化，会员业务实现盈利。截至2023 年底，云音乐内容库拥有1.41 亿首音乐曲目，同比增加21.6%。公司扩充音乐厂牌曲库，与相信音乐、新海诚、鱼丁糸、RYCE Entertainment（以王嘉尔为代表）等知名厂牌展开新合作；以及推进优势音乐品类，如说唱、中国民谣及摇滚乐。对比2023 年公司内容服务成本46.0 亿元，其中我们测算版权摊销成本31.9 亿元，同比下降30.5%。

可以看到，公司音乐版权成本显著优化。另一方面，公司全年会员订阅收入36.5亿元，同比上升20.2%，实现版权成本覆盖。可以看到，公司音乐会员业务实现盈利。

平台社区属性突出，2024 年计划进一步推动产品创新。2023 年，平台月活用户2.06 亿人，同比增长8.7%；日活跃用户╱每月活跃用户的比率稳居30%以上；平台用户群体黏性较强以及活跃度较高，显示了云音乐平台充满活力的社区属性。2024 年，公司计划进一步推动产品创新，尤其是结合AI 技术的进步。同时，公司着手拓展更多音乐消费与交流场景。我们认为，平台通过AI 技术的应用，有助于提升用户体验，激发音乐共鸣，进一步增加用户黏性。

盈利预测与评级：看好网易云音乐发展为用户规模庞大、富有活力的年轻人音乐社区。我们预计2024-2026 年公司净利润分别为10.5 亿元，14.7 亿元，19.9 亿元，对应PE 分别为17X，12X，9X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：（1）版权回归对会员数增长驱动不显著；（2）平台社区建设进展缓慢。