2023 年業績符合我們預期
公司公佈2023 年業績：營業收入288.44 億元，同比-17.47%；歸母淨利潤34.74 億元，同比-1.18%；扣非淨利潤27.15 億元，同比-29.03%。4Q23 營業收入71.54 億元，同比-15.07%，環比-0.48%；歸母淨利潤13.32 億元，同比+99.76%，環比+60.70%。2023 年業績符合我們預期。
鋁加工產品量價雙跌，電解鋁指標轉讓大幅提升資產處置收益。據公告，2023年受海外需求疲軟影響，公司冷軋板/鋁型材/鋁箔產品銷量同比-15.30%/-2.21%/-9.64%，鋁價同比-6.20%，鋁加工收入佔比79.42%，同比-7.2ppt。
2023 年公司合計對外轉讓33.6 萬噸電解鋁產能指標，獲得資產處置收益7.55 億元，佔當期歸母淨利潤21.73%。
發展趨勢
高端產品有望持續放量，業務佔比不斷提升。公司持續聚焦發展以汽車板、航空板等爲代表的高附加值產品，2023 年高端產品銷量佔比14%，同比增加約1ppt，高端產品毛利佔比30%，同比增加約9ppt。展望未來，一是鋁汽車板產能有望加速擴張與釋放，公司預計2024 年產能翻倍達到40 萬噸。根據公告，鋁汽車板需求增速快、技術壁壘高，南山鋁業作爲國內首個乘用車內外板批量供應商，目前在產20 萬噸/年產能，新建20 萬噸/年產能，公司計劃新建項目於2024 年底投產。二是全球航空業復甦，國產大飛機量產助力航空鋁材需求攀升。據公告，公司是國產大飛機原材料國產化示範平台的主要承製單位，隨着海外航空業復甦和大飛機量產的提速，我們預計未來公司5 萬噸航空板產能有望持續放量，公司高端產品利潤佔比將進一步提升。
印尼氧化鋁產線全面達產，進一步推進產業鏈一體化佈局。據公告，2023 年公司印尼200 萬噸/年氧化鋁全面達產，同時公司宣佈向下遊延伸建設25 萬噸/年電解鋁產能，公司計劃該項目於2026 年7 月建設完成。
實施股東回報計劃，彰顯發展信心。公司推出股東回報方案，計劃2024-2026年每年以不低於3 億元人民幣自有資金回購股份並註銷，同時規劃2023 年度分紅（不含回購）比例不低於當年歸母淨利潤40%。
盈利預測與估值
我們維持2024 年淨利潤不變，考慮後續資產處置收益回收節奏，上調2025年淨利潤14%至39.86 億元。當前股價對應2024/2025 年9.2/9.2x P/E。我們維持跑贏行業評級，維持目標價4.19 元，對應2024/2025 年12.3/12.3xP/E，較當前股價有34.3%的上行空間。
風險
鋁價格大幅波動；項目投產不及預期；下游需求恢復不及預期。