事件：公司發佈23 年全年業績，實現營收78.67 億元人民幣，同比下降12.5%，主要系主動調整社交娛樂運營策略。23 年公司盈利能力顯著改善，實現毛利潤21.03 億元，同比上升62.6%，對應毛利率由22 年的14.4%大幅提升至26.7%，系在線音樂業務商業化表現強勁、版權成本結構及收入分成比例改善所致；公司實現經調整淨利潤8.2 億元，對應經調整淨利率10.4%，首次實現全年盈利。
點評：差異化內容+社區生態及產品創新驅動在線音樂業務增長穩健。23 年在線音樂實現收入43.5 億元（yoy+17.6%），其中會員訂閱收入36.5 億元，同比提升20.2%；會員訂閱量價雙升，月平均活躍用戶數同比增長8.7%至2.06 億人，付費用戶數較23H1 增加237 萬人至4412 萬人，月平均ARPPU 同比提升5%至6.9 元。主要原因：1）公司持續擴大內容儲備，推進說唱等優勢音樂品類。
截至23 年底，公司已累計收錄約1.49 億首音樂；繼續拓展版權曲庫，23 年11月28 日宣佈鳳凰傳奇全部版權回歸，23 年已經完成包括五月天、福茂唱片、滾石等知名音樂人或唱片公司的版權回歸；獨立音樂人生態領先，截至23 年底，平台註冊獨立音樂人接近68.4 萬名，上傳約310 萬首音樂曲目，23 年9 月公司發佈“雲梯計劃第二期”幫助音樂人實現收益最大化以反哺原創音樂生態；長音頻內容儲備完善，23 年用戶對長音頻內容消費顯著增加，總收聽時間同比增加70.9%。2）社區生態及產品創新：23 年日活躍用戶/月活躍用戶數比率穩居30%以上，維持良好的社區用戶粘性。公司專注於通過產品創新（尤其是通過整合AI 技術）優化用戶音樂發現及聽歌體驗，正式上線“私人DJ”功能，該功能基於領先的歌曲推薦算法的創新升級，實現了推薦歌曲的智能講解服務。
社交娛樂業務策略調整，提高業務風控適應市場變化。23 年社交娛樂業務實現收入35.2 億元，同比下降33.6%，主要由於採取更爲審慎的經營策略，如減少部分功能在站內的曝光，並降低收入分成比例，還強化了內部監控機制。社交娛樂業務付費用戶數同比增長20.3%至160.3 萬人，月平均ARPPU 爲178.6 元，同比下降45.21%。24 年1 月，網易雲音樂把Slogan 改回2013 年的版本——“發現好音樂”；1 月9 日，網易雲音樂通過對用戶的公開信，向過去大量與音樂無關的問題道歉，對推薦界面、我的頁面、社區等做了一系列改版，諸如簡化社區、刪減廣告位等，主旨是回歸音樂，做減法。
盈利預測、估值與評級：雲音樂重視曲庫完善，產品與消費場景創新，成本控制與運營效率提升顯著。考慮公司聚焦音樂主業，社交娛樂業務預計收縮，小幅下調24-25 年營收預測至81.8/89.0 億元（與上次預測-7.6%/-9.3%），考慮到成本結構優化及運營效率進一步提升，上調24-25 年經調整淨利潤預測至9.9/11.6億元（與上次預測+13.7%/+2.8%）；維持“增持”評級。
風險提示：內容成本上升；用戶付費率和ARPPU 提升不及預期；直播監管收緊。