事件：2 月22 日，聯想集團發佈2024 年財年三季報，FY3Q24 公司實現營收157.21 億美元，YoY+3%，QoQ+9%；實現淨利潤3.37 億美元，YoY-23%，QoQ+35%。業績超此前市場一致預期。
FY3Q24 營收重啓正增長，戰略轉型提速。FY3Q24 公司營收結束連續六個財季的同比下滑，首次開啓增長；淨利潤同比跌幅由FY2Q24 的-53.95%收窄至FY3Q24 的-22.92%，並連續三個財季實現環比增長。公司淨利率達2.39%，QoQ+0.38pct，連續三個財季環比提高，盈利能力持續修復。公司PC 以外業務佔比達42%，YoY+1.3pct，戰略轉型效果顯著。
ISG：全面投入AI，供貨緩解後年內望扭虧。FY3Q24 實現營收24.73 億美元，YoY-13.38%，QoQ+23.59%，關鍵雲和企業客戶需求復甦帶動ISG 業務環比回暖，其中存儲、服務和軟件合計收入同比增長36%，邊緣服務器同比增長12%。公司已成爲全球第三大的AI 服務器廠商。但由於公司當下仍處AI 業務的研發投入期，算力卡依舊供不應求，所以ISG 的利潤表現不佳。展望未來，伴隨Cowos 產能釋放，算力卡供貨放開，疊加24 年推理需求發力，MI300，L40s 以及H20 全面發力。預計該項業務表現將持續改善，有望進一步突破核心大客戶，業績縮窄虧損並在24 年內有望實現扭虧爲盈。
IDG：PC 銷量逆勢增長，市佔率創新高。FY3Q24 實現營收123.62 億美元，YoY+6.70%，QoQ+7.36%；實現經營利潤率7.4%，環比持續提升。PC 業務方面，根據IDC 數據，4Q23 全球PC 銷量同比下滑2.7%，聯想PC 銷量達0.161 億臺，同比逆勢增長3.9%，市場份額達23.8%，創居家辦公以來新高，其中商用PC 市場份額達27%，創三年以來新高。智能手機/平板電腦出貨量同比增長32%/13%，超過市場增速25pct/30pct。展望2024 自然年，據IDC 預測全年PC 出貨量將實現3.7%的增長，而聯想將憑藉強力的產品矩陣，及AI PC的先手，有望取得更好的市佔，實現超出行業平均水平的增長。
AI PC：2H24 開啓放量，ASP 提升助成長。雲端大模型在速度、成本、隱私性、定製化等方面存在侷限性，本地模型AI PC 可有效解決上述難點，有望成爲To B 辦公的剛需。我們預計聯想AI PC 有望在24 年下半年加速拿到商用客戶的批量訂單，並在25 年進一步迭代及提高比重。公司預計產品單價將有中-高個位數百分比的提升，並通過附加服務等提高利潤水平。
投資建議：聯想集團作爲全球PC 龍頭及AI 服務器前三，行業地位優勢凸顯。展望25 財年，我們預計聯想各項業務將從復甦轉向快速增長，且逐季上行趨勢明確。ISG 部門算力卡供應緩解，大客戶突破可期；IDG 部門PC 領先優勢進一步強化，AI PC 下半年開始發力；SSG 部門持續穩健。預計FY24/FY25/FY26年實現淨利潤9.12/12.28/15.69 億美元，對應當前股價PE 分別爲15/11/9 倍。
我們看好公司端-邊-雲協同佈局，以及在AI PC 和AI 服務器領域全球龍頭的競爭力，AI 相關需求將給公司注入長期成長動能，維持“推薦”評級。
風險提示：AI PC 滲透緩慢、PC 銷量不及預期、服務器需求不及預期。