本報告導讀：
淡季VLCC 運價超預期上衝高位，再次驗證油運產能利用率已處閾值，當戰略性重視。預計未來數年供需將繼續向好，油運景氣上升與持續或超預期。
摘要：
油運或迎佈局 良機，維持增持。淡季VLCC 運價超預期上衝高位，再次驗證油運產能利用率已處閾值附近，油運公司盈利能力已顯著上升。預計未來數年油運業供需將繼續向好，景氣上升與持續將超預期。紅海局勢邊際影響或逐步消減，油運將迎佈局良機。維持2023-25 年公司歸母淨利預測35/72/86 億元人民幣。中遠海能H 股風險收益比吸引，具有業績估值雙重空間，維持目標價11.87 港元。
近期運價超預期上衝，再次驗證產能利用率已處閾值。原油運價自2024 年1 月上旬快速上衝，近期VLCC TCE 更是上衝7 萬美元高位，傳統淡季展現超預期運價彈性。1）紅海繞行效應漸現。紅海局勢升級已致蘇伊士運河油輪通行量縮減超四成，且繞行好望角增加（航距增加30%），小船運價高企，並向大船傳導。2）地緣衝突持續預期致補庫需求增加。過去兩個月中東美灣出貨好於以往淡季。3）對俄製裁執行趨嚴致影子船隊效率損失。年初以來俄原油出口量縮減約一成。多重因素疊加驅動傳統淡季運價展現超預期彈性，不僅將助力淡季業績，更重要的是再次驗證油運產能利用率已處閾值附近。
影子船隊制裁趨嚴，或將加速老船出清。2022 年12 月對俄原油制裁執行快速有效，全球原油油運貿易重構深化，平均航距較2019 年拉長7%，並推動服務俄油的“影子船隊”持續增加。油輪老齡化嚴重，且兩年內20 歲以上VLCC 老船佔比將超20%，而影子船隊的存在導致老船拆解緩慢。自2023 年四季度歐美加強超限價俄油貿易及影子船隊的識別與制裁，且閒置已有所增加。我們認爲制裁將趨嚴且持續，有望加速老船出清。未來數年油輪有效供給或超預期縮減。
油運產能利用率已處閾值，未來數年供需將繼續向好。油運產能利用率已處閾值附近，意味着未來供需邊際改善將爲油運業帶來超預期景氣上升，當戰略性重視。我們認爲未來數年油運供需將繼續向好，景氣上升與持續或超預期。中遠海能油輪船隊規模全球居前，且船隊結構與行業相近，將充分受益景氣上行。估算VLCC TCE 每升1 萬美元/天，公司淨利潤將增加10 億元人民幣，盈利彈性充足。
風險提示。經濟波動,地緣形勢,環保新政實施不及預期,安全事故。