投資要點
辦公椅出口領軍企業，跨境電商放量進行時
恒林股份成立於1998 年，2017 年成功上市，是國內領先的健康坐具開發商和目前國內最大的辦公椅製造商及出口商之一。上市後藉助資本市場平台，公司開始了全球化佈局與多元業務拓展，包括Lista Office，永裕家居、安徽信諾等，此外公司成立團隊持續跨境電商業務發展。持續多元拓展與跨境電商業務放量下，2018-2022 年公司營業收入從23.18 億元增長至65.15 億元，CAGR 爲29.5%；歸母淨利潤從1.71 億元增長至3.53 億元，CAGR 爲19.9%。
跨境電商乘風起，輕工製造出海正當時。
當前亞馬遜爲行業核心頭部平台，但近年來 Temu、SHEIN、TikTok 等新興電商平台興起，對Amazon，eBay 等傳統電商平台形成一定衝擊，長期看電商滲透率仍有提升空間，根據eMarketer， 22 年全球電商市場滲透率18.9%，預計 23 年達到 19.5%，未來將穩步提升，27 年達到 23.5%。而從品類看，輕工是中國跨境電商賣家優勢品類，同時也是主流電商平台與當前Temu、TikTok 等電商平台出海的重點品類，伴隨中國平台出海，輕工製造企業有望充分受益。
恒林跨境電商：全產業鏈佈局，構築極致性價比。
組織團隊：恒林跨境電商業務起步於19 年，經歷了代運營、自主運營、多渠道運營的衆多發展階段，整體經營穩健，其背後在組織力量上，公司通過核心員工持股方式進行團隊綁定（主要運營主體公司持股70%），充分放權運營團隊運營，核心運營人員擔任子公司總經理，如浙江恒健由業務負責人王魯健擔任總經理，其個人合計持股10.25%。
選品&核心模式：專注成功爆品，單品上量驅動規模效應顯現。公司選品的核心思路在於選擇Best Seller 中排名靠前已驗證核心單品，通過供應鏈優勢降低售價，以性價比單品放量實現單品高淨利率。公司核心品牌美亞12 月BestSeller 前100 產品銷量13.17 萬件，SKU 總數61 個，單品平均銷量2160 件，高月銷量保證單品高規模效應顯現。
供應鏈：全球產能佈局，品類豐富支撐跨境電商業務拓展。當前公司國內、越南、瑞士均有產能佈局，具有家居主要品類的上下游生產製造能力，當前由於跨境電商業務涉及產品種類較多，越南供應比例較多，隨着後續越南供應鏈優化，供應比例提升，亦可降低關稅成本，進一步提升產品性價比。
倉儲物流：佈局自有海外倉，降本增效，進一步提升性價比優勢。公司19 年即開始在美國進行倉儲佈局。在美國東西部分別自建海外倉儲物流基地、跨境電商倉庫，截至當前，公司北美區域自有海外倉佈局超百萬尺，且積累了近四年的運營經驗，成本優勢顯著。
營銷運營：差異化佈局VC 模式，擴大性價比優勢。以公司核心品牌爲例，其VC 模式佔比達95.2%， VC 模式與SC 模式在運營倉儲營銷等維度有顯著區別，整體看由於抽傭比例低、賬號稀缺度高、VC 模式下競爭壓力更低，營銷投入相對小，且依託VC 模式，公司可以進一步擴大倉儲、製造端形成的成本優勢。
TIKTOK 渠道佈局領先，TEMU 平台拓展值得期待。23 年9 月TikTok 正式官宣TikTok Shop 上線美國市場，公司隨即入駐並跟隨平台一起高速成長。根據億邦動力數據，公司黑五搶先購期間，TIKTOK 小店3 天銷售額150-175 萬美金，大幅領先第二名Wyze（約50-75 萬美金）。另一方面，TEMU 近期宣佈半托管模式計劃，公司TEMU 平台拓展值得期待。
代工：逐步進入補庫，受益海外地產週期修復
公司代工業務主要品類包括辦公椅、板式傢俱、沙發、PVC 地板等，22-23 年受海外需求回落與去庫存影響，業績表現承壓， 23H1 實現收入22.25 億，同比+26.4%，主要系永裕家居並表影響，剔除永裕家居PVC 地板貢獻後，實現收入15.3 億元，同比-13.1%。當前終端需求穩定，庫存位置逐步趨於合理，從核心客戶宜家看，FY23 庫銷比0.164 已低於19 年水平0.171，展望24 年 利率環境優化-成屋銷售築底回升-終端需求改善的傳導邏輯極爲順暢，看好地產鏈改善拉動傢俱需求改善並驅動補庫。
盈利預測與估值
我們預計公司2023-2024 年實現收入80.7/ 97.6/ 115.5 億元，同比增長24%/ 21%/18%，歸母淨利潤4.5/ 5.5/ 6.6 億元，同比增長27%/ 23%/ 19%，對應PE 分別爲14X/ 11X/ 9X，考慮跨境電商業務高成長性與當前公司卡位稀缺性，首次覆蓋予以買入評級。
風險提示
匯率波動，原材料價格波動，跨境電商業務發展不及預期，聯儲局降息節奏不及預期。