鈾礦產量有望爬升
公司目前運營中的鈾礦位於哈薩克斯坦，公司持有49%項目權益，並獲得同等比例天然鈾的包銷權，並將全部產品向母公司中廣核集團銷售。公司2023 年天然鈾產量同比上升0.9% 至2,620.4tU ， 其中謝公司(Semizbay-U) 及奧公司(Ortalyk) 分別爲976.8tU 及1,643.6tU，同比上升1.8%及0.3%。
謝公司(包含謝礦及伊礦兩組鈾礦)產能爲1,200tU，去年利用率達81.4%。奧公司包含中礦及扎礦兩組鈾礦。中礦產能爲2,000tU，年利用率達75.6%。伊礦正在擴建產能，預計2025 年及2030 年分別增加500tU 及400tU。隨着產能擴建及利用率提升，我們預計公司的權益鈾產量(按49%計算)由2023 年的1,284tU 上升至2025 年的1,800tU。即使如此，產量仍遠低於母公司的約5,000tU 年需求量，持續供不應求。
新簽約鈾價上漲
公司4Q23 新簽約加權平均銷售價格(含自產礦及國際貿易)同比上升41.6%至72.7 美元/磅，主因天然鈾供不應求導致全球鈾價上漲。近年全球核電反應堆建設動工量持續增長(見圖表1)。中國也早已恢復因 2011 年日本福島核電站事故而暫停批准新建核電項目。
考慮到天然鈾市場現貨價已突破100 美元/磅近年高水平，我們預計公司1Q24 新簽約銷售價格同比上升72.6%至89.9 美元/磅，4Q24 價格更可達90.9 美元/磅，同比上升25.1%(見圖表2、3)(注：自產礦貿易方面，公司與買方中廣核集團訂立協議，銷售價格=(40%*基價)+(60%*現貨指數)，2023-2025 年基價分別爲61.78、63.94、66.17 美元/磅)。
長遠來看，天氣鈾新供應不足疊加全球核電擴張量將帶動天然鈾價。核能行業研究機構UxC 推斷2025 年前後全球新增產能不足以滿足需求缺口，2030 年前後全球鈾礦市場將進入減產及退役高峰期。國際能源署預計，按宣示承諾情境(APS)，全球核發電量將由2022年的2,682TWh 上升至2030 年 的3,496TWh 及2050 年的5,301TWh，期內CAGR 分別爲3.4%及2.5%(見圖表4、5、6)。
市場共識2022-25 年股東淨利潤CAGR 達31.7%
公司1H23 收入同比上升21.6%至29.4 億港元，但是股東淨利潤同比下跌49.4%至1.8 億港元，主因：(一)一次性國際貿易存貨減值導致公司毛利率同比下跌1.7 個百分點至6.4%；(二)上半年謝公司產量同比上升4.0%至443tU，但銷量同比下跌8.1%至362tU。同期銷售成本同比增長26.3%，但價格僅同比上升2.0%；(三)哈薩克斯坦斯坦能源部向奧公司就2018-20 年期間違規開採徵收罰款(注：最終定爲1.98 億港元)。由於中廣核礦業於2021 年才參股，因此正與奧公司大股東哈原工(哈薩克斯坦國家原子能工業公司)協商獲取補償。如今年內落實補償協議，或可爲公司帶來額外收益。市場共識預計2023 年股東淨利潤同比上升10.7%至5.7 億港元，2022-25 年股東淨利潤CAGR 達31.7%。
估值合理
雖然央企中核集團子公司中核國際(2302 HK)也從事天然鈾行業，但是中核國際主力天然鈾貿易業務，相比中廣核礦業主力天然鈾礦開採，兩者性質不同。對於中廣核礦業，礦業股是較可比較的同業。根據市場共識預測，中廣核礦業2024 年市盈率及市淨率分別爲13.9 倍及2.96 倍，高於港股礦業股均值，但市盈率仍低於同業上限。另一方面，較多海外上市的鈾礦同業，它們的市盈率估值普遍高於公司。
風險提示：(一)項目延誤、(二)全球鈾礦增產、(三)核電發展放緩、(四)法規/政策風險。