据欧睿数据，2018-23 年全球宠物市场总额CAGR7.4%至1846.6亿美元，以美国为代表的境外发达国家市场展现出抗周期、强刚需等特性，在疫情之下宠物行业增速远超GDP 增速。同时，据Fact.MR 数据，得益于较高的更换频率与复购率，预计宠物一次性卫生护理用品2023-33 年CAGR 将达8.7%，显著高于同行业其他品类，优质品类尽享行业红利。国内市场则处于快速成长的优质阶段，据欧睿预计2023-28 年市场规模将以11.1%的复合增速增至1604.8 亿元，增速快于全球；2022 年我国宠物用品行业CR10 仅为11%，市场较为分散。依依作为国内同类产品出口龙头，先发优势明显，有望充分享受行业增长红利，同时积极把握国内宠物行业巨大增量海外去庫結束、經營逐漸改善、需求逐季向上增長，盈利改善邏輯兌現
2019-22 年公司營收、歸母淨利潤均保持較快增長，CAGR 分別達13.8%/12.1%。受海外部分客戶去庫存影響，23 年以來公司營收承壓， 公司Q1/Q2/Q3 營收分別同比-19.5%/-9.0%/-12.6%，利潤端受匯兌、原材料及工廠折舊等多重不利因素影響Q1 虧損，後續隨着原材料價格回落及客戶訂單恢復，盈利逐漸改善，Q2、Q3 歸母淨利分別爲4721.9 、4242.0 萬元，Q1/Q2/Q3 的歸母淨利率分別爲-0.8%/13.7%/11.9%。
行業視角：寵物行業穿越週期穩健增長，“它經濟”未來可期
據歐睿數據，2018-23 年全球寵物市場總額CAGR7.4%至1846.6億美元，以美國爲代表的境外發達國家市場展現出抗週期、強剛需等特性，在疫情之下寵物行業增速遠超GDP 增速。同時，據Fact.MR 數據，得益於較高的更換頻率與復購率，預計寵物一次性衛生護理用品2023-33 年CAGR 將達8.7%，顯著高於同行業其他品類，優質品類盡享行業紅利。國內市場則處於快速成長的優質階段，據歐睿預計2023-28 年市場規模將以11.1%的複合增速增至1604.8 億元，增速快於全球；2022 年我國寵物用品行業CR10 僅爲11%，市場較爲分散。依依作爲國內同類產品出口龍頭，先發優勢明顯，有望充分享受行業增長紅利，同時積極把握國內寵物行業巨大增量
公司角度：老客戶份額提升&新品導入，新客戶持續開拓放量可期
公司作爲國內寵物一次性護理用品出口龍頭，產品遠銷近40個國家和地區，根據公司年報，22 年公司以寵物墊、寵物尿褲爲主的寵物一次性衛生護理用品出口額佔國內海關同類產品出口額的38.1%，優勢凸顯。公司大客戶佔比較爲穩定，前五大客戶銷售佔比維持在50%左右，近年來公司針對原有客戶通過持續推新和導入新品類，積極搶佔更多份額，同時大力拓展、挖掘潛在新增客戶，積極爲其開發合適的新產品增加合作粘性，據公司投關活動記錄表，23 年新增客戶截至前三季度貢獻營收佔比5%左右，我們看好公司客戶持續開拓，新客戶放量及原有老客戶份額提升及品類拓展所帶來的新增量。
投資建議：
公司作爲國內衛生護理用品龍頭，有望充分受益寵物經濟紅利，憑藉自身渠道、客戶、產品研發、規模化生產等方面的綜合優勢不斷拓展新老客戶，現有客戶份額提升及新客戶陸續放量，我們看好其未來成長。我們調整此前盈利預測，預計公司2023-25 年營業收入分別由 14.17/17.01/20.42 億元調整至13.53/17.06 /20.08 億元，EPS 分別由0.70/0.84/1.01 元調整至0.59/0.90/1.07 元，對應2024 年1 月31 日收盤價12.64 元/股，PE 分別爲21/14/12 倍，考慮到公司所處寵物用品行業快速發展及自身作爲龍頭有望充分受益，維持“買入”評級。
風險提示
原材料成本上漲風險，匯率波動風險，行業競爭加劇風險，新客戶開拓不及預期，海外需求不及預期，海運費波動。
