4Q23 收入利潤快速增長
公司1/29 發佈23 年業績預告，23 年實現營收30.9 億元（+11.4%yoy），歸母淨利潤11.8 億元（-25.5%yoy），扣非淨利潤11.7 億元（+39.6%yoy），其中4Q23 營收10.0 億元（ +47.7%yoy）， 扣非淨利潤4.16 億元（+131.6%yoy）。收入增速較快主因：1）4Q23 收到了來自健友股份的技術服務收入（我們估計~1 億元）；2）2Q23 部分公司集採完成量不足，醫療機構減少龍頭公司胰島素採購，疊加3Q23 外部環境影響發貨偏少，4Q23回補。扣非利潤增速高於收入增速主因技術服務收入計入利潤，疊加銷售費用率下降和管理費用率下降（股權激勵費用減少）。考慮到胰島素集採將於24 年5 月續約，利拉魯肽已獲批上市，我們預計23-25 年歸母淨利潤11.78/13.49/15.79 億元，給予24 年23xPE（可比公司Wind 一致預期22x，龍頭給予溢價）目標價15.59 元（前值13.76 元），維持“買入”評級。
胰島素銷售穩健增長
1）二代胰島素：我們推測23 年二代胰島素銷量中高個位數增長，但考慮到1-4M22 價格高基數，全年銷售額小幅增長。2）三代胰島素：我們推測23 年甘精胰島素銷量快速增長，銷售額增長~30%；門冬胰島素（速效+30/50預混）23 年銷售額超1 億元。我們認爲集採後胰島素市場格局維持穩定（生物製劑集採不同於化學制劑，分配量基於企業原有市場銷量，後續市場有望集中於國內龍頭+主要外資廠商），預期今年5 月集採續約降幅可控。
研發管線多點開花，利拉魯肽獲批，URAT1 數據披露公司研發管線佈局全面：1）GLP-1 系列：利拉魯肽已於23 年12 月獲批降糖適應症，國產第二家，我們預計24 年貢獻1+億元銷售額；THDBH 120/121（GLP-1/GIP）降糖1 期臨床；THDBH 110/111（GLP-1 小分子）降糖1期臨床；2）URAT1 系列：THDBH 130（URAT1）臨床2a 期達到主要終點，THDBH 150/151（XO/URAT1）1 期臨床；3）胰島素系列：賴脯胰島素（即將報產）、超速效賴輔胰島素（3 期臨床入組）、可溶性甘精賴輔雙胰島素（德國1 期臨床結束）、德谷胰島素利拉魯肽（即將1 期臨床）。
聯手健友，胰島素出海在即
公司已於23 年9 月與健友股份就甘精、門冬和賴脯胰島素出口美國市場達成合作，我們推測春節後歐美同步遞交IND，有望免臨床獲批可互換胰島素生物類似藥，今年底美國BLA，有望26 年獲批上市。考慮到美國糖尿病市場巨大（美國糖尿病治療市場3795 億美金，21 年IDF），我們認爲生物類似藥有望取得較大市場份額（Mylan 代理的甘精胰島素類似藥於21 年中獲FDA 批准可互換生物類似藥，22 年6 月-23 年6 月在美銷量市佔率12%）。
風險提示：產品銷售不及預期，產品降價風險，研發進度不及預期。