本報告導讀：
公司報告期內收入端略超預期，利潤端略低預期，後期一方面關注新一輪激勵節奏，另一方面關注新號進展與出海經營。
摘要：
維持增持評級 。考慮到公司短期激勵機制優化帶來薪酬成本增加以及教育業務剝離影響，下調FY2024-26 年Non-GAAP 經調整歸母淨利潤爲9.96（-9%）/10.93（-19%）/12.91（-18%）億元，維持增持評級。
業績簡述：公司FY2024H1 實現營收27.95 億元/+34.4%，其中自營產品及直播電商24.11 億元/+36.6%，大學教育3.66 億元/+23.9%，機構業務0.18 億元/-6.2%，毛利潤10.94 億元，毛利率39.14%/-8pct，其中自營品及直播電商業務毛利率-9.53%，歸母淨利潤2.49 億元/-74%，margin 爲8.9%，同比-19pct，Non-GAAP 歸母淨利潤5.09 億元/-15.4%，margin 爲18.2%，同比-10.7pct，環比-1.9pct。
收入端略超預期，盈利端略低預期。①57 億元的GMV 基本符合預期，來自2023 年7 月起淘寶直播加碼以及獨立APP 發力推動收入端高增，其中自營品客單價及佔比的提升帶來收入端略超預期，此外自2023 年10 月起折扣力度加大帶來的滾動GMV 持續走高，疊加“與輝同行”在成長初期，預計後續收入端仍有支撐；②直播電商業務毛利率環比走低，受會員體系推進帶來的讓利與補貼加碼影響；③2022H1 在甄選發展的初期，薪資尚未提升且資本性開支較少，因此利潤端同比下滑，對於核心主播激勵持續性需要保持關注，包括新一輪股權激勵節奏與體量，以及組織機制理順和組織勢能的穩定，是公司實現流量+產品雙輪驅動的前提。
公司定位仍在探索階段，需要持續關注邊際催化。①市場對於公司在MCN、零售、產品公司的定位方面分歧較大，現階段模式仍存不確定性，組織能力與供應鏈穩定性在逐步夯實與摸索，品牌力仍在建設過程中；②“與輝同行”以及東方文旅都是新的模式探索，集團層面提供地面輔助與人員配置，甄選主要擔任銷售渠道的角色，內容供給與政企關係相較變現能力更加值得關注；③公司開放海外團隊招聘，與包括內容運營經理、商務經理、運營經理和TikTok 海外店鋪運營等崗位，疊加主播語言優勢及TikTok 變現訴求增強，出海路線的探索或成爲下一階段的重要催化。
風險提示：交易結構惡化風險、競爭加劇、跨平台合作不及預期