投資要點
軟土地基處理龍頭，境外業務多點開花：上海港灣成立於2000 年，擅長軟土地基處理，經過20 餘年發展形成了“高真空擊密系列技術”和“真空預壓系列技術”等核心系列技術體系，完成境內外大中型岩土工程項目百餘項。23Q1-3 公司實現營收9.0 億元，超過2022 全年，實現歸母淨利潤1.4億元，同比+4.5%，其中23Q2/23Q3 分別實現歸母淨利潤7756/3807 萬元，同比分別+939.1%/+50.3%；23H1 公司在東南亞/中東/南亞及其他境外地區的主營業務收入佔比分別爲47.1%/14.4%/1.4%。
東南亞基建需求強勁，中長期行業景氣向上：（1）地基處理爲建設工程重要環節，軟土地基具備天然含水量高、孔隙比大、透水性差、壓縮性高、抗剪強度低等不良工程性質，易引發沉降問題，需要進行特殊處理；（2）“一帶一路”驅動我國與沿線國家基建合作明顯增加，以印尼爲例，政府大力發展基建以促進經濟發展，積極改善營商環境以吸引更多私人投資，利好中資承包企業；測算2031 年全球地基處理業務市場規模將達到440 億美元，2025-2030 年東南亞地基處理市場規模約爲72~144 億美元，對應年規模爲12~24 億美元。（3）地基處理需綜合考慮地質條件和設計要求，形成差異化的解決方案，隱形壁壘較高，海外已形成三大龍頭，但業務主要聚焦歐美地區；國內岩土工程競爭格局相對分散，“走出去”企業較少。
破解軟土硬化難題，技術+標準輸出驅動公司加速出海：（1）公司逐步形成高真空擊密系列技術、真空預壓系列技術、振衝密實系列技術等技術體系，先後獲得國家發明二等獎等，技術創新成爲公司業績穩健增長的有力支撐和驅動，助力公司形成較高的品牌附加值；（2）公司自軟土地基問題較嚴重的印尼出海，通過雅加達人工島嶼等重大項目的完成以及參編印尼《地基處理》國家規範等獲得技術標準話語權，逐步在東南亞、中東等地區獲得了市場認可；23H1 公司新簽訂單總額6.7 億元，其中境內/境外佔比分別爲26.8%/73.2%；（3）公司與國內企業走差異化競爭道路，且避開了國際岩土工程巨頭已形成穩定市場份額的歐美市場，聚焦東南亞及中東高質量客戶和訂單，重視項目的毛利率、回款週期等，盈利能力、週轉能力和現金流質量明顯高於同行業上市公司。
盈利預測與投資評級：我們預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲2.1/2.7/3.7 億元，截至1 月25 日PE（TTM）和23-25 年PEG 分別爲33.2/0.8倍；公司爲全球客戶提供集勘察、設計、施工、監測於一體的岩土工程綜合服務，工程業績遍佈境內、東南亞、中東、南亞、拉美等地區的15 個國家，雖然估值水平高於可比公司均值，但受益於東南亞、中東地區基建高景氣與公司的海外訂單獲取能力，我們看好公司的中長期發展前景，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：東南亞、中東基建需求不及預期的風險；境外開展業務的風險；匯率大幅波動的風險。