凌霄泵業：塑料衛浴泵龍頭，出海業務高增，盈利能力持續提升公司專注於民用離心泵領域40 年，主要產品有塑料衛浴泵、不鏽鋼泵和通用泵等。2017 年上市至2021 年，公司營收規模從9.8 億元增至20.6 億元，歸母淨利潤從1.9 億元增至4.8 億元。海外業務營收近十年、近五年複合增速在15% 以上，佔比從2013 年的39%提升至2022 年的59%。受到疫情提前備貨、超前消費的影響，2022 年公司營收及歸母淨利潤分別下滑28.09%、12.70%，目前庫存已基本消化。
泵業：充分競爭、高度分散但被低估的千億市場泵是一種高度成熟、高SKU、技術難度較低的產品，全球泵產品品類多達5000 餘種，其價格並不昂貴，需求具有相對剛性。
1）千億大市場，中國佔全球一半。2024 年全球/中國水泵市場規模預計將達到4522/2500 億元，2014-2024 年市場規模CAGR 分別爲5.8%/5.5%。
2024 年中國離心泵市場規模預計將達到1470 億元人民幣。泵下游應用廣泛、整體市場規模較大，與整體經濟發展關聯度較高。
2）泵業高度分散但集中化加快。全球及國內均有大量泵生產商，國際市場中CR10 達50%，而中國市場CR10 僅爲21.2%。中國泵業具有集聚效應、規模效應明顯的特點，頭部集中趨勢正在加快。
公司亮點：細分賽道“隱形冠軍”，高股息優質標的浴缸泵行業規模小但具長期穩健發展基礎，產品具有高價值低價格、集成度高的特點，下游用戶價格不敏感，有品牌效應的空間。根據ModorIntelligence 和我們的測算，2024-29 年全球浴缸泵市場規模爲24.1-28.4 億元人民幣，相較泵業的千億規模是典型的細分賽道。公司專注經營主業，國際業務佔比近半，海外客戶數量持續增長；公司自研水泵電機，擁有40 餘年電機制造經驗，形成低成本和深度調校雙重優勢。公司多年高股息回報股東，近三年股息率爲5.4%/3.6%/6.0%。
盈利預測及投資建議：凌霄泵業長期專注於細分塑料衛浴泵賽道，佔據領先地位，形成較強品牌，上市以來持續實施現金分紅回報股東。根據業務拆分與盈利預測，公司2023-2025 年營業收入預計爲14.5/16.8/19.0 億元，歸母淨利潤預計爲4.29/5.26/5.56 億元，每股股利爲1.03/1.13/1.34元。所選取的可比公司2023 年PE 在11-22 倍之間，平均爲17 倍，給予凌霄泵業18 倍PE，目標價21.61 元/股，相較於2024 年1 月25 日收盤價有22.2% 的上漲空間，給予“買入”評級。
風險提示：下游訂單不及預期；原材料價格波動風險；存貨減值風險；文中假設及測算具有主觀性，僅供參考。