核心觀點：
公司發佈2023 年三季報：2023 前三季度營業收入7.69 億元（同比+35%，以下均爲同比口徑），主要由泰它西普和RC48 放量貢獻；歸母淨利潤-10.31 億元，扣非歸母淨利潤-10.61 億元，虧損同比擴大主要因爲商業化能力建設以及研發投入的持續加大：前三季度銷售、研發、管理費用分別爲5.40 億元（+94%）、2.43 億元（+51%）、8.58億元（+30%）。單季度看，營業收入3.47 億元（同比+58%，環比+37%），歸母淨利潤-3.27 億元。業績基本符合預期。
營銷團隊基本完善，市場準入高效推進。根據2023 年中報，截至2023年6 月30 日，公司已分別組建約600 人的自身免疫、腫瘤科商業化團隊，分別准入超過600 家醫院。維迪西妥單抗新增適應症治療HER2表達的局部晚期或轉移性UC 納入國家醫保目錄後持續放量。
研發持續，多項註冊臨床順利推進。公司前三季度研發投入8.58 億元，（同比+30%），在研管線進展順利。泰它西普：①SLE：完全獲批材料已於2022 年底遞交CDE，國際註冊III 期獲FDA 批准；②RA：國內III 期臨床取得積極結果，已申報NDA；③MG：美國III 期獲批IND；④pSS 和IgA 腎病國內III 期臨入組中。同時，公司積極推進RC48 前線治療的潛力，如聯合PD-1 單抗和化療在UC、GC 領域的一線或圍手術期治療，以及在BC 領域的新輔助療法。公司也已孵化間皮素ADC、c-MET ADC、IL-15/IL-15Rα 融合蛋白等多款新型藥物，不斷夯實創新產品矩陣。
盈利預測與投資建議。預計公司2023-2025 年營業收入分別爲12.15億元、20.87 億元、31.42 億元，採取risk-adjusted DCF 估值法，公司A 股合理價值約80.62 元/股、H 股合理價值約54.00 港元，分別給予A/H 股“買入”評級。
風險提示。臨床進度不及預期，醫保降價超預期，市場競爭超預期等。