純正幹散貨航運標的，全球最大靈便型散貨船運營商，租金水平持續跑贏市場公司專注小宗散貨航運，截至23Q3，公司控制129 艘小靈便型和155 艘超靈便型散貨船，運力市佔率分別爲 5%和 4%，運力規模合計540 萬DWT。小宗散貨商品和客戶分佈廣泛、租金波動較小，同時有利於整合三角航線提高裝載率以提高租金收入，此外通過訂立遠期合約保障盈利，公司實際租金常年跑贏市場運價。
幹散貨航運供需反轉在即，小宗散貨表現有望更好供給增速確定下行，驅動行業週期反轉：1）在手訂單處歷史低位，截至2024 年1 月，幹散貨船整體在手訂單與現有運力比值僅爲8.7%；2）高船價疊加未來燃料技術路徑的不確定性或抑制造船意願；3）環保新規迫使降速限制有效運力，此外當前船舶老齡化嚴重、過去三年拆解量偏低，運力存在進一步出清空間。
需求端不乏結構性亮點，新舊動能轉換驅動邊際改善。1）存量：國內穩增長下基建、製造業部分對沖地產下行風險，美國降息週期有望開啓疊加“再工業化”提振需求；2）新能源需求彌補傳統建築需求；3）中美補庫週期有望共振；4）增量：印度與帶路國家城鎮化進程加快，有望接力提供需求增長新動能。5）不可忽視的運距效應：以鋁土礦爲例，遠途出口國出口增加推動噸海里需求向上。
小宗散貨需求前景依然樂觀，供需格局更優：小宗散貨商品及客戶分佈廣泛，與全球經濟聯繫緊密，根據世界銀行對全球經濟增速的預測，中國穩增長政策以及印度、帶路國家等新興市場的需求有望對沖歐美經濟衰退風險。根據克拉克森預測，行業2024年供需差爲-0.7%，有望在2025年迎來週期反轉，供需差爲0.4%，其中小宗散貨部分供需差表現更佳，2024、2025 年供需差分別爲0.3%、0.3%。
運價中樞有望提升，提供向上業績彈性
23H2 以來BSI 和BHSI 租金出現較明顯回升，2024 年初至今顯著高於2023 年同期。未來兩年小宗航運市場供需表現更佳，我們預計運價中樞有望進一步抬升。
公司船隊數量和核心業務收租日數根據23H1 經營數據，我們測算，日均租金水平每上漲1000 美元，公司盈利將增厚3,665-3,909 萬美元。
盈利預測與估值
預計2023-2025 年淨利潤爲1.74、2.58、3.38 億美元，對應EPS 分別爲0.03、0.05、0.06 美元，分別對應8.8x、5.9、4.5xPE。我們測算當前P/NAV 爲0.85x。
幹散貨航運未來兩年供需向好，公司聚焦的小宗散貨細分市場供需格局或將更好，公司有望迎來盈利彈性釋放，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示
1）全球經濟下行；2）船東大規模造船；3）測算偏差風險等。