核心觀點
浙江建投（002761.SZ）從事建築施工等業務。轉債重點關注高評級轉債的期權價值。轉債方面，浙建轉債（127102.SZ）發行規模適中（10.00 億元），債項評級爲AA+級，當前債底價值93.19 元，保護性及平價尚可。定價方面，截至1 月17 日，浙江建投正股價格9.44 元，對應平價85.74 元，結合正股基本面以及建工轉債、天路轉債等相似轉債判斷，我們認爲浙建轉債合理平價溢價率應在25%附近，對應價格在112 元附近。
正股行業分析：行業端重點看階段性改善以及股息率逐步改善公司核心主業爲以房建爲主的工程施工。行業端環境相對偏弱，核心在政策端、基建資金等，重點關注政策端帶來的行業波動。房建方面，2022 年7月以來，“保交樓”、“金融16 條”等房地產利好政策陸續出臺，房地產行業政策環境得到階段性改善；基建方面，我國穩增長政策持續發力，專項債發行規模擴大和進度前置，加之適度超前開展的基礎設施建設，帶動基建投資同比增長。行業或可關注派息率提升帶來的股息率緩步上行。
正股競爭優勢：行業資質齊全，國企品牌資源稟賦浙江建投主要業務包括工程運營等。截至1 月17 日，公司總市值102.1 億元，2022 年全年營收985.35 億元，歸母淨利潤9.69 億元；公司2023Q1-Q3營收/淨利爲717.63/5.34 億元，同比+3.33/-48.35%。公司主要優勢在於：
1、行業資質：公司擁有各類企業資質100 餘項，並擁有對外經營權和進出口權。且持續推進EPC、投融建一體化等新模式轉換，推進建築工業化；2、國企品牌：浙江建投是浙江省最早的國有建築企業。公司承擔建設G20 峯會工程、國際互聯網大會永久會址等重點項目；3、規模佈局：公司推動政府市場、大業主市場和兩外市場的“三大市場”經營戰略，優化經營佈局。
條款分析：債底保護性較好，平價尚可，轉債保護整體較好浙建轉債的票面利率分別爲0.2%，0.4%，0.6%，1.5%，1.8%，2.0%，到期贖回價爲108 元（含最後一期年度利息），期限爲6 年，面值對應的YTM爲2.01%；債項/主體評級爲AA+/AA+（中誠信），以上清所6 年期AA+中短期票據到期收益率3.34%（2024/1/5）作爲貼現率估算，債底價值93.19元，債底保護性較好。下修條款爲[15/30，85%]，有條件贖回條款[15/30，130%]，有條件回售條款[最後2 年，30，70%]。截至1 月17 日，正股股價9.44 元，對應轉債平價85.74 元。整體看該券債底保護性較好，平價尚可，轉債保護整體較好。
定位及投資要點：轉債申購安全墊較優，轉債重點關注期權價值截至1 月17 日，浙建轉債正股股價9.44 元，對應平價85.74 元。投資要點：
1、浙建轉債規模適中，轉債投資關注期權價值；2、正股當前對應PE(TTM)在22.59 倍附近，市值102 億元，估值適中；3、公司2019 年以來營業收入持續增長，但歸母淨利潤在2021 年後持續下滑，盈利能力仍需觀察。結合正股基本面判斷，我們認爲浙建轉債合理溢價率應該在25%，對應價格在112 元左右。
風險提示：建築行業景氣度不高；房地產客戶回款風險；市場競爭加劇。