事件描述
春秋航空披露2023 年三季報，2023 第三季度春秋航空實現營業收入60.7 億元，同比2019Q3增長37.5%，實現利潤總額19.7 億元，同比2019Q3 增加74%；實現歸屬淨利潤18.4 億元，同比2019Q3 增長113%，單季度利潤相較疫情前實現翻倍。
事件評論
暑運旺季需求高度景氣，Q3 收入彈性釋放。2023Q3，行業迎來暑運旺季，因私出行需求彈性釋放，國際航線迎來加速修復，促進公司運力恢復情況持續改善，2023Q3 公司ASK同比2019Q3 增長18.9%，環比23Q2 增長16.2%，RPK 同比2019Q3 增長18.7%，環比23Q2 增長20.0%，客座率修復至91.8%，相較2019Q3 僅小幅下滑0.1pct，環比23Q2增長2.9pct；行業景氣上行拉動票價水平抬升，2023Q3 公司單位營收相較2019 年提高15.8%，最終2023Q3 公司錄得營業收入60.7 億元，相較2019Q2 增加37.5%，環比增加26.9%，經營情況大幅改善，釋放收益彈性。
成本管控領先，稅盾貢獻利潤增量。公司經營管理能力領先行業，助益撫平盈利波動性：
一方面，公司單位非油成本管控得力，Q3 隨着飛機利用率修復，同時獲益於航線結構變化以及A321 機隊座位數佔比提升對於成本的有效攤薄，測算2023Q3 公司單位非油成本僅爲0.1933 元/座公里，環比23Q2 下滑2.8%，相較2019Q3 下降0.4%，運營能力持續修復。23Q3 航油價格維持高位，相較19Q3 增加34.4%，測算航油成本爲15.6 億元，單位航油同比提升18.1%，低於油價漲幅。另一方面，Q3 公司稅盾效應明顯，所得稅率僅6.6%，遠低於常態25%左右的稅率，貢獻利潤增量。最終，2023Q3 獲益於需求旺季高景氣以及領先的管理能力，公司收入逐季改善、非油有效攤薄、稅盾支撐收益彈性，2023Q3 最終錄得歸屬淨利潤18.4 億元，同比2019Q3 增長112.7%，業績彈性大幅釋放，領先行業可比公司。
投資建議：短期買盈利彈性率先釋放，中期買供給彎道超車，長期買經營治理與成長α。
1）短期買盈利彈性率先釋放：春秋航空需求結構完美匹配需求爬坡節奏，收益管理與內部經營能力領先市場，國際市場具有顯著彎道超車競爭力，Q3 暑運盈利領先行業得到率先釋放。2）中期買供給彎道超車：隨着24 年需求恢復持續增長，行業供給受制於勞動力、資本開支以及製造端，增長難以保障，供需錯配釋放盈利彈性；而公司飛機引進速度領先行業，19-24 年機隊引進保持年化7%左右增速，運力增速領先行業4pct，背書公司業績彈性。3）長期買經營治理與成長α：市場認知下，春秋本質是盈利能力穩定的消費股，長期看公司低成本模式效率優先，單機盈利有望保持穩定；同時消費升級帶來公司的成長性，公司穩態運力增速有望保持在年化15%，助益公司長期成長。我們預計公司盈利能力率先恢復，2023-2025 年的歸屬淨利潤分別爲23、43 與52 億元，其中24-25 年業績對應當前股價的PE 估值水平分別爲12 與10 倍，維持“買入”評級。
風險提示
1、 國際航線恢復進展較慢風險；
2、 資本開支風險；
3、 油價和匯率大幅波動風險。