FY23 收入穩健增長，一次性減值及美元利息對利潤端造成短期影響：
受益於高教業務內生增長，FY23 公司收入同比+18.1%至約56.2 億元，鄭州中職的一次性減值和財務成本增加，致歸母淨利潤同比-25.2%至13.8 億元。
（1）利潤方面，毛利同比+14.9%至31.6 億元，毛利率爲56.3%（去年同期57.9%），毛利率下滑主因新校區建設、折舊費用、師資及教育投入。剔除一次性減值及匯兌等影響後，經調整歸母淨利潤同比+6%至19.1 億元，經調整歸母淨利率爲34.0%，同比-3.9pp；經調整EBITDA 同比+18%至33.6 億元，經調整EBITDA 率同比持平至60%。（2）美元利率上升導致財務費用顯著上升，期內公司銷售/管理/財務費用率分別同比-0.3pp/ -1.4pp/+1.9pp 至3.2%/13.8%/ 8.4%。期末美元貸款餘額約2 億美元，佔貸款總額1/6。（3）期內對鄭州城軌中職學校計提了3.95 億元的一次性商譽及無形資產減值，主因自然災害及新招生人數下滑，目前鄭州中職學校招生人數較同期回升，但仍未回到疫情前水平。（4）現金及負債方面，截至8/31 期末公司現金儲備58億元，期內經營現金流38.5 億元，資本開支26 億元，主因擴建大灣區和山東校園及改造已有校區。期末有息負債約89 億元，有息資產負債率同比-2.4pp 至24.1%。（5）全年股息分派比例爲40%。
高教業務穩健增長，新入學人數顯著增加，中職業務承壓：
拆分增長驅動力，期內收入同增18%，在校生人數增長和生均收入增長各佔一半。高教業務全日制在校生及新招生穩定增長，中職業務承壓原因是當前升學體系下，家長更偏好升學導向的中職院校。截至2023/8/31，國內成員學校全日制在校生同比+7%至24.8 萬人，其中高等教育同比+13%至19.9 萬人，中職同比-11%至4.9 萬人。新招生方面，2023/24 學年全日制註冊新生同比+17%至9.7 萬人，其中全日制高等教育註冊新生同比+18%至8.4 萬人。
維持買入評級，目標價7.60 港元：
公司堅持高質量辦學，成員學校質地較好，預計未來高等教育成員學校減值風險可控。大灣區及山東學校容量充足，中期內生增長具備可持續性。政策大力支持職教，未來行業估值回升催化劑在於高教學校營利性選擇陸續落地。預計FY24至FY26 營收分別爲64.4/ 73.2/ 82.8億元，同比+14.7%/ +13.7%/+13.1%，歸母淨利潤21.4/ 24.5/ 27.8 億元，同比+55.2% / +14.2%/ +13.7%。
維持買入評級，目標價7.60 港元，對應FY24 PE 約8 倍。