投資邏輯
一、深入鄉鎮商業網絡，下沉市場壁壘深厚
公司超10 年深耕下沉市場，賦能鄉鎮夫妻店在採購渠道和數字化能力上提升，深度洞察夫妻店的經營需求的變化，從“進貨”逐漸升級到“進銷存管理”、“客流營銷”等場景。截至2023H1，註冊會員零售門店達21.76 萬家，覆蓋2.4 萬鄉鎮。公司收入構成主要包括交易業務和服務業務，2023H1 交易業務佔比99%，收入達430 億元。服務業務佔比1%，收入3.43 億元，SaaS+付費率持續提升至30.68%，公司組建高度本地化且深入了解下沉市場的鐵軍團隊加強與會員零售門店互動，提高會員店黏性並開拓新會員店。
二、品類錯位競爭，總部供應鏈採購佔比提升
公司主營品類聚焦商品價值高、線下體驗高、售後要求高的“三高”品類，與以快消品爲主的B2C 電商、以生鮮爲主的社區團購形成差異化。2023H1 各品類佔收入比例分別爲消費電子53.28%，農業生產資料15.57%，家用電器15.12%，合計超80%。目前公司總部供應鏈直採比例達55%，加固採購成本優勢。
三、SaaS 工具貼近經營需求，付費靈活降低使用門檻公司APP 矩陣中，超級老闆APP 幫助智能化進銷存管理，匯享購APP 幫助經營會員網店、豐富營銷促銷，匯好看直播APP 幫助實景導購、實時互動。公司打造“智能導購AI+營銷策劃AI+數字人”綜合解決方案，提供更具優勢的“幫買”“幫賣”支持。付費形式逐漸降低基礎費用門檻，從年費形式向“低基礎費用+營銷效果付費”的形式轉變，預計提升SaaS 產品在會員店的滲透率。
四、追求高質量增長，盈利能力提升，存貨週轉提效2023H1 公司收入爲433.77 億元，同比6.61%。毛利率提升至2.98%（同比+10bp），Non-IFRS 淨利潤3.83 億元，同比31%，淨利潤率0.88%（同比+9bp）。公司於2023 年12 月27 日發佈股權激勵計劃，績效目標爲2026 年公司股權持有人應占淨利潤對比2023 年增幅超過100%。
盈利預測、估值和評級
我們預測公司2023 年至2025 年的Non-IFRS 經調整歸母淨利潤分別爲4.47 億元、5.72 億元、7.20 億元。行業2024 年PE 中位數爲15x，我們給予2024 年28x PE 估值，對應市值174 億港元，目標價33.67 港元。首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示
宏觀消費修復不及預期及市場需求變化風險，毛利率低或存在經營風險，供應鏈風險等。