估值切換，再生能源業務價值佔比上升
天然氣銷量復甦慢於預期，調整銷氣量增速預測；光伏投資規劃或有變化，下調有效裝機容量預測。考慮到上述核心驅動假設變化，我們將2023-2025年核心淨利潤預測下調至11.5/15.2/18.1 億港幣（前值：12.2/16.7/21.2 億港幣）。根據分部估值法給予公司2024 年城市燃氣業務8xPE（等於5 年曆史PE 均值）、再生能源業務12xPE（低於可比公司均值16x，考慮到港股市場折價），核心淨利潤爲11.7 億港幣和3.5 億港幣，再生能源業務利潤與價值佔比同比上升。目標市值136 億港幣，目標價4.05 港幣（前值：3.75港幣，基於城市燃氣/再生能源業務9x/25x 2023 年預測目標PE）。維持“買入”評級。
復甦放緩，調整天然氣銷量增速預測
公司1H23 銷氣量同比+9%；7 月以來公司零售氣同比增長有所放緩，其中工商業氣量維持中低單位數增長、居民氣量同比基本持平，我們下調2023年銷氣增速至7.6%（前值8.9%），預計2024-25 年銷氣增速爲7.7%/7.2%。
1H23 港華銷氣毛差同比持平於人民幣0.50 元/方，購氣價格同比持平，居民與商業氣價同比上漲、但工業與分銷氣價同比下跌。考慮到順價機制持續推進，我們預計2023 年銷氣毛差有望回升人民幣1 分/方至0.51 元/方。
規劃調整，下調工商業光伏裝機容量預測
1H23 港華的工商業分佈式光伏併網裝機同比增加0.74GW，其中6 月末累計併網量達到1.12GW，公司裝機規模的增長速度領先同行。我們預計2023年公司光伏有效裝機容量達到1.06GW（併網發電且接近滿產狀態），受益於建設進度的加快和光伏組件價格的回落。但公司調整再生能源裝機規劃，主要考慮到行業環境變化與經濟復甦狀態，我們下調2024-25 年光伏有效裝機容量至2.5/3.7GW。
風險提示：燃氣需求增速放緩；工商業客戶電價回落。