2022 年公司实现收入212.5 亿元，2017-2022 年复合增长率23.4%。投資亮點
首次覆蓋大參林（603233）給予跑贏行業評級，目標價33.60 元，對應2023-24 年29.7 倍、23.5 倍P/E。公司是國內醫藥零售行業具有領先地位的藥品零售連鎖集團化企業，理由如下：
大參林：領跑國內藥品零售業，深耕華南，跨省擴張初見成效。公司專注於中西成藥、蔘茸滋補藥及中藥飲片零售/批發業務，在深耕華南市場的基礎上通過“直營+併購+加盟”不斷外延輻射全國省市，截至3Q23末已覆蓋19 個省份、12,993 家門店，業務規模在行業中保持領先地位。
2022 年公司實現收入212.5 億元，2017-2022 年複合增長率23.4%。
行業：集中度提升空間廣闊，處方外流、新零售打開增量。國內零售藥房連鎖化整合趨勢確定性強，監管政策利好合規、質優的中大型企業；對比美、日藥店行業集中度，我國頭部連鎖市佔率仍然存在較大提升空間；政策持續鼓勵醫藥分家，今年來各省門診統籌有序推進落地，藥店有望承接大規模處方外流；依託互聯網+，新零售業務貢獻可觀增量。
“自建+併購+加盟”助力高速擴張，品類+渠道雙管齊下發力。1）併購開拓全國，直營式加盟進一步滲透下沉市場：公司通過併購進入新市場+自建門店鞏固優勢不斷推進擴張，同時以“直營式加盟”配以“七統一”管理，賦能中小藥房進行佈局下沉；2）自有品牌打造蔘茸滋補特色，差異化競爭提升利潤率：公司依託自有工業體系，打造一系列以“東紫雲軒”爲核心的特色蔘茸滋補類產品，差異化競爭貢獻高毛利潤率，2022 年蔘茸類產品毛利率達42.3%；3）積極佈局醫保店、院邊店等，強化處方承接能力，有望受益於大規模院外處方流轉：截至1H23 末，公司共擁有8,165 家醫保門店，醫保門店覆蓋率達到91.8%；4）佈局新零售，線上業務發展迅速：近年公司新零售業務（O2O+B2C）業務同比保持亮眼增長，目前已有O2O 藥房7600 餘家，位於行業前列。
我們與市場的最大不同？我們認爲公司的省外擴張發展有望超預期推進，主要受益於公司成熟的新建、併購模型及精益的管理體系。
潛在催化劑：門店拓展進度加速，門診統籌/處方外流推進超預期。
盈利預測與估值
我們預計公司23-24 年EPS 分別爲1.13 元、1.43 元，CAGR 爲25.4%，當前股價對應2023-24 年P/E 爲21.8x、17.3x。考慮到公司作爲頭部藥房企業和差異化競爭優勢，首次覆蓋給予“跑贏行業”及目標價33.60 元，對應2023-24 年P/E 爲29.7x、23.5x，較當前有36.0%上行空間。
風險
相關政策變動，處方外流不達預期，行業競爭加劇，跨區域擴張不達預期。