高速公路通行費業務爲核心，路產區位優勢顯著。寧滬高速以長三角地區高速公路運營爲核心業務，外延佈局交通配套服務、新能源、金融等輔業增厚盈利。公司爲江蘇唯一上市公路企業，背靠江蘇省國資委，經營與投資高速里程約910 公里，總資產達798億元，資產雄厚。路產區位優勢良好，腹地長三角城市群經濟穩步增長、人口持續流入、汽車保有量高、出行需求旺盛，爲當地公路車流量提供了有利支撐，公司盈利能力強勁。
高速主業疫後車流快速反彈，長期內生增長穩健；外延帶動可持續發展。通行費業務貢獻公司約6 成收入與9 成毛利。進入2023年，疫情期間限制流動的影響消散，前三季度日均客車流量同比增長76.4%，受益於客車流量恢復至超疫情前水平，2023 年前三季度公司通行費收入同比增長28.26%。考慮到江蘇汽車保有量高基數及經濟大體量發展背景，我們預計公司通行費業務收入增長趨穩，盈利能力保持高水平；公司新建路產項目及路產改擴建項目預計在24 年底開始陸續貢獻收入及利潤。公司積極開拓配套設施與電力銷售雙輔業，逐步減少低景氣的地產業務。參股投資路產及金融業，投資收益及分紅收益相對穩定。
盈利能力提升，分紅穩定，股息具備配置價值。由於實際車流量與預計車流量差異較大，公司2022 年進行了折舊攤銷的會計估計變更，降低了單車折舊攤銷，通行費業務盈利能力提升，2022 年增厚公司淨利潤1.76 億元。2023 年上半年疫後車流恢復，通行業務毛利率約爲65%， 淨利潤率、ROE 均恢復到疫情前的高位水平。
由於公路折舊攤銷屬於非付現成本，公司現金流充裕，支撐公司分紅。寧滬高速上市以來累計分紅率爲65%，位居高速公路板塊第一，自18 年以來連續5 年維持每股分紅0.46 元。我們預計公司未來分紅政策將保持穩健。
盈利預測與估值：疫情後公司呈現出彈性復甦，長期看道路通行費增長穩健，主業輔業均有增長潛力，分紅穩定，股息較高。我們預計公司2023/2024/2025 年歸母淨利潤分別爲46.55/50.54/54.26億元，對應EPS 分別爲0.92/1.00/1.08。高股息、穩增長、類債券、現金流良好的高速公路標的具備較高防禦屬性與配置價值，利率下行或有利高速公路板塊及寧滬高速估值提升，給予2024 年13 倍PE 估值，對應目標價爲13.04 元，首次覆蓋給予“優於大市”評級。
風險：車流量增速放緩；通行費率大幅下調；利率上升等。