事件：2023 年10 月28 日，東方盛虹發佈2023 年三季報，公司2023 年前三季度營業收入爲1036.42 億元，同比上漲121.89%；歸母淨利潤爲24.79億元，同比上漲57.15%；扣非淨利潤爲20.53 億元，同比上漲81.14%。對應公司3Q23 營業收入爲377.43 億元，環比上漲3.79%；歸母淨利潤爲7.98億元，環比下跌17.13%。
公司2023 年前三季度業績同比明顯提升。公司2023 年前三季度營收增長主要系項目投產銷售收入增加所致。公司2023 年前三季度總體銷售毛利率爲12.91%，較去年同期上漲4.20pcts。公司2023 年前三季度財務費用同比上漲52.67%，主要系利息支出增加所致；銷售費用同比上漲113.04%，主要前三季度職工薪酬、銷售倉儲增加所致；研發費用同比上漲12.97%；管理費用同比上漲6.45%。公司2023 年前三季度淨利率爲2.39%，較去年同期減少0.98pcts。我們認爲，公司2023 年前三季度業績明顯提升，主要是因爲EVA 項目投產並開始盈利，且滌綸長絲景氣度有所回升。3Q23 公司營收環比上升，我們認爲主要是由於公司三季度主要產品價格環比均有所回升，根據iFind 數據，3Q23 汽油/柴油/PX/PTA/聚乙烯/聚丙烯市場均價分別爲8859.92/7689.05/8959.23/6029.50/8304.17/7596.65 元/噸， 環比分別爲3.71%/5.57%/4.52%/2.08%/1.71%/2.73%。公司3Q23 淨利潤環比下跌，我們認爲主要是因爲期間費用率上漲，Q3 財務費用環比上漲48.82%、管理費用環比上漲18.06%、研發費用環比上漲25.73%。
公司現金流狀況良好。公司2023 年前三季度經營性活動產生現金流淨額爲60.22 億元，同比上漲88.17%。投資性活動產生現金流淨額爲-175.97 億元，同比上漲24.90%。籌資活動產生現金流淨額爲97.40 億元， 同比減少53.13%。期末現金及現金等價物餘額爲81.33 億元，同比減少21.12%。應收賬款同比上漲282.55%，主要系應收高信用等級客戶款增加所致，應收賬款週轉率下跌，由2022 年同期的86.38 次變爲74.03 次。存貨同比上漲86.70%，存貨週轉率下跌，由2022 年同期的5.20 次變爲4.91 次。
國內聚酯化纖領先企業，推進“1+N”產業佈局。公司是國內“煉化+聚酯化纖+新能源新材料”龍頭企業之一，並依託煉化一體化、醇基多聯產、丙烷產業鏈項目構建的“大化工”綜合化學原材料供應平台，向新能源、新材料、電子化學、生物技術等多元化產業鏈條延伸，構建“1+N”產業佈局。公司石化及化工新材料生產基地位於“國家七大石化基地”之一的連雲港徐圩新 區，盛虹煉化一體化項目具備多樣化的基礎化學品產能，設計原油加工能力1600 萬噸/年，擁有芳烴聯合裝置規模280 萬噸/年，乙烯裂解裝置規模110萬噸/年，是公司新材料產業的原料保障平台。
虹港石化主要負責PTA 板塊，作爲聚酯新材料產業鏈的重要中間環節，向上承接公司煉化芳烴產品，向下供應公司蘇州、宿遷基地聚酯原材料。虹港石化擁有390 萬噸/年PTA 產能，是華東地區重要的聚酯原材料供應商。對於聚酯化纖業務，公司主攻超細纖維、差別化功能性纖維的開發和生產，截至今年上半年，公司已擁有330 萬噸/年差別化纖維產能，其中包括超30 萬噸/年再生纖維產能，新增25 萬噸/年再生聚酯纖維也將於今年投產，公司的高端差別化纖維DTY 和再生纖維產能位居國內前列。
斯爾邦石化主要承擔公司化工新能源、新材料業務，現已形成丙烯、乙烯及其衍生精細化學品協同發展的多元化產品結構。截至今年上半年，斯爾邦石化投入運轉的MTO 裝置設計產能爲240 萬噸/年，是全球單套最大的醇基多聯產裝置；丙烷脫氫裝置（PDH）設計產能70 萬噸/年；此外，斯爾邦石化擁有78 萬噸/年丙烯腈、30 萬噸/年EVA、25.5 萬噸/年MMA、30 萬噸/年EO 的產能，EVA 產能位居全球前列，丙烯腈產能位居國內前列。
Q3 聚酯纖維價格回升， EVA 項目投產盈利。在聚酯纖維板塊，3Q23 公司DTY、FDY、POY、聚酯切片等產品價格受原油價格支撐而上漲，利好公司業績。根據iFind 數據，Q3 原油布倫特均價85.33 美元/桶，環比上漲9.48%；公司主營產品DTY/FDY/POY/ 聚酯切片的均價分別爲9341.22/8498.40/7901.03/6926.35 元/ 噸， 環比分別爲2.61%/2.29%/3.30%/0.52%。我們認爲由於原油價格上漲，公司DTY 等差別化纖維、切片等聚酯產品的原料端壓力得到緩解、盈利能力得到修復。我們認爲未來隨着滌綸長絲及切片等產品下游需求復甦、盛虹煉化一體化項目投產後公司積極拓展下游高附加值產品，有望進一步擴大公司整體盈利水平。
在新能源新材料板塊，斯爾邦石化光伏級EVA 和POE 雙線並行，根據公司2023 年半年報，斯爾邦丙烷產業鏈等項目實現全面投產，其EVA 產能爲30萬噸/年，主要應用於光伏領域，市場份額居全球第一，產品質量受到下游客戶的充分認可，已經覆蓋了國內衆多光伏膠膜領域的頭部企業；新建10 萬噸/年POE 裝置處於項目前期階段，在中試裝置中已成功產出合格產品。3Q23光伏級EVA 價格也有所回升，爲公司三季度貢獻業績，根據iFind 數據，Q3斯爾邦EVA 現貨價爲17470.00 元/噸、環比6.32%。我們認爲，公司EVA項目投產對其今年前三季度業績起到了較大的提振作用。此外，截至2023年上半年，斯爾邦石化擁有丙烯腈產能78 萬噸/年，丙烯腈產品質量穩定且優異，已經成爲國內衆多主流碳纖維企業的主要原料供應商，目前產能位居國內第一。
滌綸長絲行業走向集中，差異化競爭逐步成爲主流。隨着下游服裝、家紡和產業用紡織品等行業的消費需求增長，差別化、功能化的聚酯纖維也面臨着一輪新的增長需求，滌綸長絲行業的結構性調整和品種的改善，推動着行業的持續發展。滌綸長絲的行業集中度逐步提高，今年上半年滌綸長絲行業CR6大約佔行業總產能的66%，公司預計未來滌綸長絲行業集中度將會進一步提升。滌綸長絲行業的競爭正由“價格和質量”的競爭轉向以“高新技術爲主導，品牌競爭爲焦點”的綜合實力競爭。從滌綸長絲行業的整體發展趨勢來看，供給側結構性改革和提升綠色製造水平已經逐步成爲滌綸化纖產業轉型升級的主線。國內各大長絲龍頭企業紛紛在各自的優勢產品領域持續強化競爭內核，提升核心競爭力，相互之間存在着顯著的差異化競爭。同時，行業集中度的逐步提高也有利於頭部企業之間進一步形成有序擴張和差異化多元 化競爭的市場格局。我們認爲，公司作爲國內聚酯化纖龍頭之一，疊加以高端差異化纖維爲主的產品結構，有望受益於行業格局的變化。
公司核心競爭力優勢明顯。公司擁有產業佈局超前優勢、創新驅動發展優勢、差異化競爭優勢、協同發展優勢及區位優勢。在產業佈局方面，公司在石化及化工新材料、聚酯化纖領域深耕多年，已形成烯烴、芳烴“雙鏈”並延、協同發展的產業格局，成爲國內獨特的具備“油頭、煤頭、氣頭”全覆蓋的大型能源化工企業。在科技創新方面，公司在產品、工藝、裝備等方面取得了豐碩的科研成果，截至今年上半年，擁有382 項專利，其中發明專利77項，實用新型專利299 項，外觀專利6 項。在差異化競爭方面，公司根植錯位競爭戰略，主攻超細纖維、差別化功能性纖維的開發和生產，產品差別化率超過90%，以高端DTY 產品爲主，重點發展再生纖維綠色低碳產品，有效規避常規化纖產品激烈的市場競爭。在協同發展方面，公司煉化、聚酯、精細化工自我配套率高，盛虹煉化一體化裝置投產後，聚酯化纖上游PX 和乙二醇原料將實現自供，上下游產品結構十分合理。在區位佈局方面，公司石化及化工新材料業務位於連雲港石化產業基地內，連雲港地區氣候適宜，園區及周邊配套優異，距離目標市場近，物料成本低。此外，園區緊鄰海港碼頭，加工進口原油具有得天獨厚的海運優勢，運輸成本低，具有顯著區位優勢。
擬引入戰投沙特阿美，展開石化業務國際合作。2023 年9 月27 日，公司與Saudi Arabian Oil Company 的子公司Saudi Aramco Asia Company Limited簽署了框架協議，主要內容包括：（1）沙特阿美或其關聯方有意向成爲公司的全資子公司盛虹石化的戰略投資者，擬持有盛虹石化少數股權；（2）雙方有意向在原油等原料的長期採購和供應、化工產品和燃料產品銷售、高附加值技術許可等方面進行合作。我們認爲，沙特阿美是世界最大的石油生產公司之一，也是公司重要的原油等原料供應商之一，與沙特阿美的合作有利於公司進一步推進產業鏈一體化佈局，保障原材料的穩定供應，助力公司國際化發展加速。
打造全球最大光伏膠膜原料生產基地，深度佈局新能源領域。公司圍繞三個百萬噸項目，即百萬噸級EVA 光伏新能源材料、百萬噸級丙烯腈新材料、百萬噸級綠色可降解材料三大項目，持續深入佈局新能源新材料產業，並已規劃衆多新能源新材料、低碳綠色項目，如POE、磷酸鐵鋰、CO2 制綠色甲醇、PETG/CHDM、EC/DMC、POSM 等，目前已陸續進入工業化裝置建設當中，公司預計未來1-2 年內，這些新增產品都會迅速投放市場，成爲公司新的業績增長點。
全球能源加速轉型，可再生能源迅速發展，空間巨大。太陽能將成爲可再生能源的發展主流。光伏級EVA 材料作爲光伏膠膜的主要原料，有望充分受益光伏行業的高景氣。斯爾邦石化是全國唯一同時具備光伏級EVA 和POE 自主生產技術的企業，公司積極推進“百萬噸級EVA”戰略目標，虹景新材料在建3 套20 萬噸光伏級EVA 裝置，後期公司還將規劃10 萬噸高端熱熔膠級EVA 裝置。同時，公司計劃建設20 萬噸/年α-烯烴裝置、30 萬噸/年POE 裝置、30 萬噸/年丁辛醇裝置、30 萬噸/年丙烯酸及酯裝置、24 萬噸/年雙酚A裝置，將利用盛虹煉化一體化豐富的乙烯、丙烯、苯酚、丙酮等基礎中間產品，通過EVA 與POE 雙線並進，打造橫向覆蓋、鏈式延伸的光伏材料全產業鏈佈局，朝着“打造全球最大的光伏膜材料產業基地”目標加速邁進。
此外，爲響應下游新能源汽車及儲能行業的快速發展需求，同時基於自身大化工平台持續賦能與新材料開發的多年積累，公司已經在鋰離子電池的上游原料領域展開佈局，相關產品廣泛涉及正極材料、電池隔膜、電解液溶劑等 衆多關鍵環節。截至今年上半年， 公司2 萬噸/年超高分子量聚乙烯（UHMWPE）項目已投產，UHMWPE 是鋰電隔膜的主要原料。此外，公司正在建設10 萬噸/年碳酸乙烯酯及碳酸二甲酯（EC/DMC）裝置，該產品下游將主要應用於鋰電池電解液領域。公司還將在湖北宜昌佈局磷酸鐵鋰正極材料全產業鏈，全面創建新能源綠色工廠。該項目將以磷礦爲原料，建設50 萬噸/年磷酸鐵，30 萬噸/年磷酸鐵鋰，最終形成從磷礦到磷酸鐵鋰的全產業鏈一體化佈局。
新材料項目穩步推進，拓展下游材料高端應用。公司利用一體化產業鏈優勢，積極拓展下游材料高端應用，不斷向新材料領域佈局。公司新材料主要建設項目包括：乙二醇+苯酚／丙酮項目：包括10/90 萬噸/年乙二醇裝置和40/25萬噸/年苯酚/丙酮裝置，今年3 月已投產。POSM 及多元醇項目：包括50.8萬噸/年乙苯裝置、20/45 萬噸/年POSM 裝置、11.25 萬噸/年PPG 裝置、2.5萬噸/年POP 裝置，今年上半年已開工建設。POE 等高端新材料項目：包括20 萬噸/年α-烯烴裝置、30 萬噸/年POE 裝置、30 萬噸/年丁辛醇裝置、30萬噸/年丙烯酸及酯裝置、24 萬噸/年雙酚A 裝置。可降解塑料項目：包括34萬噸/年順酐裝置，30 萬噸/年BDO 裝置和18 萬噸/年PBAT 裝置，截至今年上半年，20 萬噸/年順酐裝置，15 萬噸/年BDO 裝置和12 萬噸/年PBAT 裝置已完成項目環評公示並進行開工建設。磷酸鐵鋰項目：海格斯新能源配套原料及磷酸鐵、磷酸鐵鋰新能源材料項目，包括180 萬噸/年選礦裝置、50 萬噸/年磷酸鐵裝置、30 萬噸/年磷酸鐵鋰裝置等。
投資建議： 預計公司2023-2025 年實現營業收入分別爲1384.82/1530.43/1767.34 億元，實現歸母淨利潤分別爲30.86/51.58/70.18億元，對應EPS分別爲0.47/0.78/1.06，當前股價對應的PE倍數分別爲18.8X、11.2X、8.3X。我們基於以下三個方面，1）隨着宏觀經濟企穩，下游逐步復甦，公司煉油、化工品業務價差有望持續修復，提振公司盈利能力；2）滌綸長絲行業集中度不斷提升、利好龍頭企業，且行業正逐步邁向差異化多元化競爭的市場格局，公司作爲國內聚酯化纖龍頭之一，與沙特阿美合作加強一體化佈局，疊加以高端差異化纖維爲主的產品結構，有望受益於行業格局的變化；3）公司深度佈局新能源新材料領域，EVA 項目投產提振公司業績，未來公司光伏、鋰電材料、及新材料項目有望逐步落地。我們看好公司在滌綸長絲行業格局變動中的競爭優勢、以及公司在新能源新材料的佈局，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：原材料價格波動風險；下游需求不及預期；市場競爭加劇風險；新建項目進展不及預期；匯率波動等風險。