投資建議
我們自2H18以來先後發佈行業報告《八問八答話公路》與《話公路》續篇，並擇時發佈寧滬、深高速、粵高速、越秀交通、招商公路等個股深度報告、提示優秀個股的投資機會。在內外部經濟環境不確定性增強、股市波動較大的當下，我們發佈此報告，再次論述公路股的防禦價值，並覆盤今年以來公路股股價反覆的行業政策原因，認爲股價有待修復。個股層面我們將公路公司分爲穩定回報型與投資成長型，並按順序看好深高速A/H、寧滬A/H、越秀、粵高速A、招商公路。
理由
優秀公路股能穿越牛熊，市場波動時防禦性強。綜合分紅與股價，寧滬A/H、深高速A/H和粵高速A、越秀H2013-18年幾乎每年跑贏大盤，累計跑贏大盤70-176個百分點。而在市場動盪或大跌過程中，寧滬A/H與粵高速A表現最佳。在07年以來的歷次市場快速下跌階段跑贏大盤，在下跌階段年化跑贏大盤12-20ppt。
長期看，穩定的業績增長是股價防禦性的根本原因。收入端，車流量增長受經濟影響小，客運高速整體車流量自2000年來每年維持增長（經濟危機期間也不例外）；同時高速公路收費標準十餘年未作調整，伴隨收入成本不對稱上漲，公路4000億元收支缺口或將繼續擴大。成本端：攤銷佔成本的60%，利於發揮經營槓桿、提高現金流入。而短期看，分紅收益率從一定程度上鎖定股價波動的區間。例如寧滬H股價下跌至分紅率到達6%時，都會止跌並實現20%-50%的絕對漲幅。
今年公路股受政策波動影響，但影響或小於預期。《收費公路管理條例》修訂制定中，我們重申未來降低收費標準下行風險小的觀點，基於1）公路行業收支嚴重不平的現狀、2）無適合的公路建設融資方式、3）成本相對於收入不對稱上漲。目前推進的撤銷省界收費站與ETC推廣，我們估算ETC優惠與撤站對公路公司今年產生拖累1-2ppt淨利潤增速，ETC優惠對明年產生拖累3-4ppt淨利潤增速（不考慮尚未出臺的新收費標準影響）。我們認爲影響或小於預期，估值有待修復。
當前穩定回報型公路抗跌性更佳、估值反映更充分。我們將公路公司分爲兩類穩定回報型（寧滬高速、粵高速、安徽皖通、浙江滬杭甬、灣區發展等）和投資成長型（深高速、越秀交通、招商公路等）兩類。穩定回報型公路公司防禦性相對好，且當前得到市場更高的估值；但優質路產經營期限漸近，再投資能力或將更大程度被反映在估值體系中。
盈利預測與估值
維持覆蓋公路個股的盈利預測與目標價。綜合2019年分紅收益率與全年盈利增速，按次序推薦：深高速A/H（我們預計2019扣非盈利+16%YoY，分紅收益率4.8%/5.7%，市盈率9/8倍）、寧滬高速A/H（我們預計2019扣非盈利+6%YoY，分紅收益率4.7%/5.3%，市盈率12/11倍）、越秀交通（我們預計2019扣非盈利+6%YoY、分紅收益率6.7%，市盈率8倍）、粵高速A（我們預計2019扣非盈利+3%YoY、分紅收益率6.8%，市盈率10倍）、滬杭甬（我們預計2019扣非盈利+15%YoY，分紅收益率6.5%，市盈率7倍）、招商公路（我們預計2019扣非盈利+14%YoY、分紅收益率3.7%，市盈率11倍）、安徽皖通H（我們預計2019扣非盈利+4%YoY、分紅收益率6.4%，市盈率6倍）。
風險
其他路產分流超預期；公路行業收費政策改變。