本報告導讀：
2023Q3 初步展現盈利彈性。未來國際增班將推動供需恢復，公司機隊與時刻匹配優化，盈利中樞上升可期。飛機訂單補充符合預期，不改機隊降速與空域瓶頸。
摘要：
維持增持。2 023Q3 初步展現盈利彈性。考慮匯兌與油價超先前假設，下調2023 年歸母淨利潤至-35（原27）億元人民幣，維持2024 年預測95 億元人民幣，新增2025 年預測105 億元人民幣。中國航空需求韌性良好，航司補充飛機訂單不改運力降速規劃，國際增班將推動供需恢復，盈利中樞上升可期。2024 年春運表現有望催化市場樂觀預期，維持目標價5.00 港幣。
2023Q3 業績大超疫前，初步展現盈利彈性。公司2023Q3 單季歸母淨利36 億元人民幣，過去三年首次單季扭虧，更較2019Q3 大增50%。
1）收入：較2019Q3，RPK 恢復92%，客座率低6%，估算客收增長13%，營收增長4%；2）成本：較2019Q3，ASK 恢復99%，航油均價上升超三成，營業成本增10%。3）匯兌：2023Q3 人民幣對美元匯率較平穩，估算較2019Q3 減少匯兌損失稅後約11 億元。
預計2024 年盈利中樞有望超預期上升。預計2024 年國際增班將推動國內供需恢復，票價市場化效應將充分顯現，公司盈利中樞有望超預期上升。1）ASK：假設機隊週轉基本恢復至疫前，且國際恢復超八成。
2）客座率：假設國內客座率基本恢復至疫前，國際略低。3）客收：
假設票價市場化效應較充分體現，國內客收繼續上升，國際客收回落；4）成本:假設油價平穩，單位扣油成本隨機隊週轉提升而繼續回落。
公司是日韓航線中方最大承運人。隨着出境心理建設和海外保障能力恢復，若2024 年日韓航線壓制性需求集中釋放，公司業績或超預期。
飛機訂單補充符合預期，不改長期空域時刻瓶頸。近期公司與商飛簽訂100 架C919 飛機購買協議，計劃2024-31 年分批交付。航司自2022年開始逐步補充飛機訂單，背後是在手訂單不足。我們認爲十四五內補充飛機訂單並非意外，而是符合十四五規劃的預期內，且不改中國空域瓶頸與機隊降速規劃。在打造超級承運人戰略下，預計公司將實現機隊與時刻的良好匹配甚至優化，有利於長期盈利提升。
風險提示。經濟波動，油價匯率風險，政策，安全事故等