行業分析:線上健身景氣度高,Keep 穩居龍頭地位。2022 年國內線上健身行業規模4860 億元,複合增速19%,健身人群滲透率相比歐美仍有較大空間。
keep 是健身平台龍頭,佔國內25%的月活量,我們推算keep 在線上健身食品/服飾裝備/物聯網/會員付費市佔率分別約爲0.01%/0.5%/2.8%/28.0%。
公司概況:“內容+電商”打造業務閉環,收入增長較快。公司於2014 年成立,4 年時間完善吃穿用練矩陣,擁有約3000 萬月活量。三大業務消費品/會員付費/廣告佔比51%/40%/8%。商業模式已跑通,從APP 導入流量,優質課程激發用戶付費意願,並消費配套裝備,同時消費品能從外部爲APP 引流。
2021-2022 年公司收入增長46%/37%,前期營銷、研發投入大,尚未盈利。
競爭力:持續營銷塑造較好的品牌認知,初步具備維繫用戶粘性的技能。keep核心優勢有兩點,1)品牌認知:早期以專業健身切入,通過差異化價值主張和戰略定位,逐步形成較好品牌認知度,積累良好口碑和龐大活躍用戶群,keep 百度指數在7000 以上,其他競品不足1500。2)優質內容和產品:一站式運動健身場。APP 功能完備、課程內容豐富鮮活,且APP 與硬件綁定,形成由APP 提供流量入口、硬件記錄大數據洞察消費者需求、配套產品提供貼心服務的完整吃穿用練矩陣,初步具備維繫用戶粘性的技能。
展望:發揮現有優勢整合品牌產品渠道,盈利可期。海外巨頭Peloton 與Keep商業模式相近,但面向的市場和用戶需求不同,未來發展路徑可能有所差異。
我們分別與運動品牌、智能硬件龍頭對比分析,探討keep 的發展潛力和盈利前景。1)消費品:品牌力的培育提升用戶粘性,新品類擴張和渠道拓展促進規模增長。2)會員和廣告:付費業務滲透率提升與內容供給有關,付費內容ARRPU 提升空間足;Keep 作爲健身平台,反應健康生活,可以提高健康相關行業的廣告滲透率。3)盈利展望:毛利方面,供應鏈議價能力提升、產品創新、拓寬高毛利服裝品類帶動消費品毛利率提升;費用方面,營銷費率仍有小幅下降空間;研發費率具有規模效應,隨着收入增長將線性下降。
風險提示:行業發展不及預期,競爭格局惡化;公司品類和渠道擴張不及預期,月活量和付費會員數下降,會員平均付費金額下降;產品設計缺陷。
投資建議:我們預計公司2023-2025 年收入CAGR 15%,給予公司2024年目標價20.4-23.0 港元,對應PS 4.0-4.5x。公司是國內健身平台龍頭,當前尚未盈利,在疫情管控放開衝擊下,2023 年6 月的月活量比2022 年12 月下降16%。建議觀察公司成長能力,以及毛利率、銷售費率等核心指標以觀察公司變現能力,首次覆蓋,給予“增持”評級。