全球功能沙發領導者，大家居雛形初顯。公司深耕功能沙發20 餘年，全球功能沙發龍頭企業，連續5 年蟬聯全球銷量第一，國內市佔率達約60%，美國生產商中穩居前三。公司經營業績穩健，以功能沙發爲主，積極推進品類多元化拓展。FY2018-FY2023 公司總收入從103.91 億港元提升至177.89 億港元（對應CAGR 爲11.4%），歸母淨利潤從15.36 億港元增加至19.15 億港元（對應CAGR 爲4.5%）；FY2024H1 公司實現總收入91.52億港幣（同比-4.0%，人民幣口徑+1.3%），歸母淨利潤11.36 億港幣（同比+4.0%，人民幣口徑+9.8%）。
功能沙發低滲透、高增長，牀墊賽道成長紅利仍存。1）功能沙發：我國功能沙發市場處於低滲透、高增長的紅利期，2020 年國內市場規模爲87.8億元（2014-2020 年CAGR 爲12.8%），目前滲透率不足10%，仍有較大提升空間。我國功能沙發市場相對集中，公司國內市佔率達約60%，有望充分享受品類滲透率提升紅利。2）牀墊：中國爲牀墊消費大國，2011-2020年牀墊消費規模從47.0 億美元增長至85.4 億美元（CAGR 爲6.9%），伴隨軟體家居存量時代來臨及居民健康睡眠觀念改善，滲透率提升+更換週期縮短共同驅動牀墊存量替換需求提升。牀墊行業競爭格局分散，龍頭企業打造兼具品質、功能及性價比產品，看好市場份額逐步提升。
內銷：渠道延續擴張，消費品牌價值凸顯。產品端，公司圍繞核心產品功能沙發，向家用牀、牀墊、定製傢俱等品類延伸，品類拓展成效顯著，FY2018-FY2023 牀具/鐵架業務收入CAGR 分別爲41.8%/16.4%。渠道端，公司渠道下沉提速，精細化管理賦能提效，單店運營效率優於同業；線上積極把握流量趨勢，加碼新零售，芝華仕品牌線上市佔率領先，電商渠道表現靚麗。生產端，公司加速產業鏈整合，鐵架、電機等核心零部件實現完全自研自產，全方位成本控制鑄就深厚護城河。
外銷：海外市場需求回暖，全球佈局提升份額。2023 財年受宏觀因素擾動外銷業績承壓，目前海外客戶庫存已至底部，海外旺季催生補庫需求，預計客戶下單節奏延續修復，收入端環比有望穩步改善。此外公司持續完善海外供應鏈佈局，市場份額有望進一步提升。
盈利預測與評級： 預計2024-2026 財年公司營業收入同比增長12.0%/13.4%/13.4%至194.27/220.30/249.84 億港元，歸母淨利潤同比增長23.4%/14.4%/14.6%至23.63/27.02/30.95 億港元， 對應PE 爲8.5x/7.5x/6.5x。首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：原材料價格波動風險、門店開拓不及預期、房地產市場修復不及預期、外銷復甦不及預期、假設和測算誤差風險。