事件： 亞鉀國際發佈公告，擬向不特定對象發行可轉債募集資金總額不超過20 億元，用於老撾甘蒙省鉀鹽礦彭下-農波礦區200 萬噸/年鉀肥項目（二期）。
公司發佈三季度報告，前三季度實現收入28.91 億元，同比增長19.81%；歸母淨利潤9.94 億元，同比增長-34.54%；扣非歸母淨利潤10.06 億元，同比增長-33.39%；毛利率59.95%，淨利率34.09%。
鉀肥價格下跌，Q3 業績承壓。單季度看，Q3 實現收入8.69 億元，同比增長33.83%環比增長-25.55%；歸母淨利潤2.78 億元，同比增長-34.20%環比增長-26.98%；扣非歸母淨利潤2.82 億元，同比增長-32.54%環比增長-27.30%；毛利率54.67%同比降低22.29pct 環比降低4.59pct；淨利率31.59%同比降低33.24pct 環比略降0.65pct。公司前三季度實現氯化鉀產量117.67 萬噸銷量119.01 萬噸，其中Q3單季度產量41.49 萬噸環比Q2（44.40 萬噸）減少6.55%，銷量42.36 萬噸環比Q2(50.12 萬噸)減少15.48%。從價格來看，亞鉀國際Q3 單噸不含稅售價約爲2052元/噸環比Q2 單噸不含稅售價2329 元/噸下降約11.89%。根據wind 和隆衆數據，國內23Q3 氯化鉀均價2442 元/噸同比下降45.12%環比下降11.72%。
產能迎來快速放量期，發行可轉債助力項目建設。公司目前已取得老撾甘蒙省35平方公里東泰礦區和179.8 平方公里彭下-農波礦區兩個優質鉀鹽礦開採權以及48.52 平方公里農龍礦區鉀鹽礦探礦權，預計折純氯化鉀資源儲量將超過10 億噸。
隨着項目投產爬坡，公司氯化鉀產銷快速增長，2021 年產量33 萬噸銷量35 萬噸，2022 年產量91 萬噸銷量91 萬噸，2023 年前三季度產量118 萬噸銷量119 萬噸，2023 年全年力保180 萬噸力爭200 萬噸。公司在第一個100 萬噸/年鉀肥項目平穩生產的基礎上，2023 年1 月第二個100 萬噸/年鉀肥項目選廠投料試車成功，第三個100 萬噸/年鉀肥項目力爭在今年底建成投產。10 月27 日，公司用兩條100 萬噸生產線創造了9116 噸的鉀肥最高日產記錄，成功超越300 萬噸產能的單日產量標準，展現公司強大執行力。公司擬通過發行可轉債籌措資金，快速推進現有礦區合計300 萬噸/年鉀肥生產項目的建設達產，2025 年力爭實現500 萬噸/年鉀肥產能，未來根據市場需要擴建至700-1000 萬噸/年鉀肥產能。產品升級方面， 2023年11 月10 日，大紅顆粒鉀年產50 萬噸生產裝置實現達產，日產產量穩定達到1500噸以上最高1731 噸，公司已合計擁有近90 萬噸顆粒鉀產能。四期新增顆粒鉀產能30 萬噸項目現已啓動，投產後將形成顆粒鉀近120 萬噸的產能，未來根據公司500 萬噸鉀肥的中期產能規劃將匹配250 萬噸顆粒鉀產能。
鉀肥價格企穩回升，冬儲旺季上漲可期。鉀肥價格今年持續回落並於7 月中旬觸及2250 元/噸開始企穩回升。根據隆衆數據，截至2023 年11 月29 日60%粉狀青海氯化鉀價格爲2860 元/噸較前日小幅上漲10 元/噸，相比2023 年7 月中旬低點2250元/噸上漲27%。冬儲旺季來臨，在剛需的拉動下，鉀肥價格或存繼續上調的空間。
投資建議：亞鉀國際擁有稀缺老撾鉀礦資源，正處快速釋放期，規模和成本優化潛 力巨大，非鉀業務拓展有望培育新的增長點。當前鉀肥價格企穩上漲可期，四季度有望迎來量價齊升。維持盈利預測，預計公司2023-2025 年收入分別爲40.84 /61.46/78.74 億元，同比增長17.8% /50.5% /28.1% ，歸母淨利潤分別爲16.03 / 25.29/32.46 億元，同比增長-21.0% /57.8% /28.3% ，對應PE 分別爲15.8x /10.0x /7.8x；維持“增持-B”評級。
風險提示：需求持續低迷；項目建設和產能釋放不及預期；地緣政治和貿易政策變化。