短期擾動逐步出清，2024 年增速復甦確定性高：管理層預計，2H23 收入環比1H23 將保持大致穩定；同時，隨着思路迪股價逐步企穩，全年非經常性損益對淨利潤的影響將較爲有限。分治療領域來看：1）先必新銷售受外部行業變化影響較小，但一定程度上受到短期內醫保降價和神經內科門診/手術量下降影響，全年銷售預計大致穩定，但明年起或將恢復20%以上較高增速；2025 年指南推薦等級有望進一步提升，驅動長期銷售峯值達到50 億元（注射劑型）。2）腫瘤線中，較爲成熟的恩度恢復增長態勢，但恩維達、科賽拉等新上市品種受外部影響較大，但11 月起新患復甦明顯，明年起有望恢復正常放量節奏；3）自免和抗感染品種基本未受外部影響，近期BD 引進加速，未來收入有望保持穩健增長。
2024-25 年將迎新品上市潮：公司預計4Q23-2024 將有7 款產品獲批/提交新NDA 申請，包括：1）先諾欣的適應症擴展和科賽拉的地產化申請獲批；2）先必新舌下片、CMAB009、蘇維西塔單抗等三款新藥獲批上市；3）提交達利雷生、ADC189 的NDA 申請。對於上述五款新上市品種，管理層預計合計銷售峯值有望達到75 億元（先必新舌下片30 億，其餘各自8-15 億）。對於近期向康乃德引進的IL-4R 單抗Rademikibart，公司將主導後續的開發和註冊，全力推動明年年初的內地上市申報，預計成功上市後銷售峯值有望達到20 億元人民幣。
BD 漸入佳境：2H23 公司引進三款藥物，合計內地銷售峯值預期近50 億元人民幣，進一步充實公司在腫瘤、自免、抗感染等治療領域的佈局。
License-out 方面，IL-2mu-Fc 授權給Almirall 後，即將在美國進入臨床，公司將推進TNFR2、PD-L1/IL-15v 雙抗等早期管線的海外授權。
板塊首推標的：我們維持14.0 港元目標價和買入評級，對應27.8x 2024EPE 和0.9x 2024E PEG；首予買入並將其選爲行業首選之一，考慮到：1）核心創新產品快速放量驅動業績復甦，2023-25 年增速有望遠超同行且具超預期可能性；2）日益成熟的自研實力和差異化顯著的靶點佈局爲中長期提供更多確定性；3）當前股價遠被低估，估值水平遠低於同行。