公司近況
公司近期出席了中金公司舉辦的2023 年度投資策略會，與投資者就公司經營近況進行了深入交流。
評論
財務端安全邊際高。公司1H23 末扣預負債率、淨負債率較2022 年末分別下降0.3 和4.1ppt至67.9%和39.8%，現金短貸比（剔除受限資金）爲1.49 倍。考慮到公司回款高效（1H23 累計回款率98%）和拿地剋制，我們認爲年末槓桿率水平有望較中期穩中趨降。公司作爲示範性民企，在融資端受到監管機構和交易所的支持，於本週再次發行中債增信中票10 億元。
公司年初至今累計發行中票46.2 億元，加權平均利率4.39%。我們認爲公司年末平均融資成本有望較1H23 末的4.68%邊際下行。債務到期方面，公司未發行過美元債，境內債券年內無到期、2024 年僅有9 億元實際到期和54 億元回售到期，我們認爲公司公開市場債務到期壓力可控。
持續優化土儲結構。公司從2021 年下半年開始優化存量土儲結構，在加快去化低能級城市資產的同時進行存量項目的股權切割。截至目前，公司共收購17 個優質項目的股權，同時清退23 個低能級城市項目的股權，對應權益貨值淨增加65 億元。此外，公司年初至今在廣州、佛山、長沙等核心城市獲取4 幅優質地塊，今年以來通過股權切割和新購土地共計增加權益貨值44 億元。截至1H23 末，公司土儲權益比例較期初提升3ppt至72%，未售土儲面積中接近七成位於一二線城市，超五成位於長三角和大灣區。我們估計公司當前未售貨值約2300-2400 億元，可支撐未來三年左右的發展。
全年銷售有望實現650-700 億元。公司1-10 月銷售金額同比下降15%至578 億元，我們估計銷售毛利率約13-15%，與公司1H23 末已售未結毛利率相近。考慮到公司四季度供貨充裕（我們預計總供貨約900 億元），我們認爲公司全年銷售金額有望達650-700 億元、同比約降一成（700 億元隱含四季度整體去化率約14%，全年整體去化率爲47%、與2022 年50%的水平相近）。
盈利預測與估值
考慮交付節奏調整，我們下調2023-24 年盈利預測19%/12%至16.0/17.3億元。維持跑贏行業評級，基於盈利預測調整，我們下調目標價15%至8.70 港元，對應7.0/6.6 倍2023-24 年市盈率和38%的上行空間。公司當前交易於5.1/4.7 倍2023-24 年市盈率。
風險
行業銷售景氣度恢復不及預期；結算利潤率超預期下滑。