投資要點
存量房業務規模表現平穩，經調整淨利潤同比改善2023Q3 公司總交易額6552 億元，同比-11.1%；其中公司存量房總交易額4390億元，同比-2.2%，佔比公司總交易額67.0%；新房總交易額爲1921 億元，同比-26.5%，佔比公司總交易額29.3%；疊加2023 年上半年公司新房總交易額5729 億元，2023Q1-3 公司新房的業務總交易額爲7650 億元，市佔率爲8.6%，較2022 年市佔率提升1.5pct。2023Q3 公司淨收入爲178 億元，同比+1.2%，經調整淨利潤爲21.6 億元，同比+13.7%；毛利潤爲49 億元，同比+2.6%；毛利率爲27.4%，較2022 年同期增加0.4pct。我們認爲，雖然2023Q3 公司的新房業務總交易額下降受到全國商品住宅修復承壓的影響，但公司前三季度的新房成交市佔率逆勢提高，且存量房業務作爲公司的基本盤規模基本保持穩定，公司的整體經營仍較爲穩健。
門店及經紀人數增加，移動月活躍用戶數量提升2023Q1-3 公司運營費用116 億元，費率爲20.2%，較2022 年末降低3.9pct。
截止2023 年9 月，公司門店數量爲43013 家，活躍門店數量40903 家，分別較2022 年末增加2497 家和3457 家；經紀人數量42.9 萬名，活躍經紀人數量39.9 萬名，分別較2022 年末增加3.5 萬人和4.9 萬人。2023Q3 移動月活躍用戶數量平均爲4920 萬名，同比+16%。我們認爲，雖然2023Q3 公司的總交易額同比下降，但公司的移動月活躍用戶數量及人員數量同比增加，表明購房者雖然觀望情緒仍然存在，但對購房市場關注度有所提升。
積極推進“一體三翼”增長戰略，家居家裝及新興業務表現亮眼家居家裝業務方面，2023Q3 公司家居家裝業務收入爲32 億元，同比2022Q3的18 億元增長72.1%。2023Q3 業績的高速增長主要由於全國房地產竣工面積增加（2023Q1-3 同比增長19.8%）帶動家居家裝業務增加。新興業務方面，2023Q3 公司新興業務收入24 億元，同比2023Q3 的8 億元高比例增長202.7%，公司的租賃住房管理業務增長迅速。
盈利預測與估值
存量房業務作爲公司基本盤表現維持穩定，新房業務市佔率逆勢提升，“一體三翼”增長策略下家居家裝及新興業務表現亮眼，我們繼續看好貝殼作爲中介龍頭在本輪地產行業修復週期中新房和二手房業務的表現。根據公司2023Q3 業績及Q4 的業績指引，我們認爲公司全年業績具備改善空間。參考可比公司估值以及貝殼龍頭地位，我們維持公司2023 年30xPE 估值，對應目標價爲67.97 港元，維持“買入”評級（非特別註明均以人民幣計價，取近12 月平均匯率，1 港幣=0.8988 人民幣）。
風險提示
二手房修復不及預期；需求修復力度走弱。