其他业务：地产业务承压，投资业务保持稳健。1）地产业务：公司1-3Q23 地产板块实现营收23.70 亿元/-71.54%，归母净利润为3.31 亿元/-85.65%。报告期内，公司地产业务实现预售订单收入91.53 亿元/+134.75%（预售收入为订单口径，合作项目按权益比例折算）。截至3Q23，公司无新开工项目，竣工及部分竣工项目6 个，竣工面积为89.54 万平方米；在建项目共计8 个，在建面积为113.04 万平方米；土地储备2 个，土地面积24.77 万平方米；未来计划开发计容建筑面积为48.99 万平方米。2）投资业务：公司1-3Q23 投资业务实现净利润17.11 亿元/+29.51%。截至3Q23，公司共计收回资金6.99 亿元，以优化投资结构，保持投资业务平稳运行。公司1-3Q23 收入/歸母淨利潤分別爲74.6/26.9 億元，同比-41.9%/-35.8%，其中時尚/ 地產/ 投資三大業務分別實現淨利潤6.5/3.3/17.1 億元， 同比+15.3%/-85.7%/+29.5%。3Q23 收入/歸母淨利潤爲15.9/6.3 億元， 同比-51.6%/-40.8%。公司服裝板塊延續良好復甦，未來伴隨渠道結構優化&運營質量提升，具備長期發展動能。維持“買入”評級。
公司整體業績受地產業務週期性影響。1）收入及利潤：公司1-3Q23 實現營業收入74.58 億元/-41.85%，歸母淨利潤爲26.93 億元/-35.78%。其中，3Q23 實現營業收入15.86 億元/-51.61%，歸母淨利潤6.28 億元/-40.80%。2）成本及費用： 公司1-3Q23 毛利率爲53.48%/+0.78pct ， 其中3Q 毛利率爲58.89%/+17.04pcts；銷售/管理/研發費用率爲27.12%/9.32%/1.36%，同比+13.04/+3.65/+0.66pcts。公司1-3Q23 其他收益爲0.35 億元/+131.83%；實現投資收益23.49 億元/-3.62%；資產減值損失收窄至1.00 億元/-37.47%。綜合看，公司1-3Q23 實現淨利率36.11%/+3.42pcts ， 其中3Q23 淨利率爲39.62%/+7.23pcts。3）資產：截至3Q23，公司賬面貨幣資金餘額爲134.29億元，同比+29.54%；交易性金融資產減少99.98%至11.70 萬元；經營性現金流實現金流入35.49 億元（去年同期爲淨流出30.04 億元），現金流充裕。截至3Q23 ， 公司應收賬款/ 存貨餘額分別爲2.43/191.19 億元， 同比+12.96%/+18.31%；公司分別持有長期股權投資/其他權益投資/其他非流動金融資產81.14/26.31/35.49 億元，分別同比+11.56%/-7.79%/+10.39%。
服裝業務：主品牌延續良好增長，子品牌持續調整。公司1-3Q23 時尚板塊實現收入51.02 億元/+13.20%，淨利潤6.51 億元/+15.29%；其中，品牌服裝業務實現收入42.17 億元/+12.83%，淨利潤6.49 億元/+21.63%。分品牌看，主品牌YOUNGOR 實現收入39.44 億元/+14.81%，毛利率74.69%/+1.03pcts；其餘子品牌由於業務和渠道調整有所波動，共計實現營業收入2.73 億元/-9.74%，毛利率爲66.40%/+4.14pcts。分渠道看，公司1-3Q23 自營網點實現收入9.12億元/+7.80%，毛利率爲77.02%/+2.96pcts；購物中心實現收入5.52 億元/+20.61%，毛利率爲80.38%/+0.81pct；商城網點實現收入13.36 億元/+8.78%，毛利率爲79.61%/+0.90pct；奧萊網點實現收入3.49 億元/+54.35%，毛利率爲73.09%/+1.79pcts ； 特許網點實現收入1.35 億元/+2.37%， 毛利率爲71.59%/+0.34pct ； 團購渠道實現收入3.70 億元/+5.96% ， 毛利率爲51.03%/-0.48pct ； 電商渠道實現收入4.41 億元/+8.66% ， 毛利率爲66.78%/-0.07pct ； 分銷渠道實現收入0.80 億元/-9.64% ， 毛利率爲67.46%/+8.72pcts，時尚體驗館實現收入0.42 億元/+934.17%，毛利率爲67.68%/+1.50pcts。公司加快渠道結構調整步伐，着力提升渠道運營質量。截至3Q23，公司自營門店共計1750 家，較年初淨減少103 家，自營門店實現店均銷售187 萬元，同比增長21.70%。
其他業務：地產業務承壓，投資業務保持穩健。1）地產業務：公司1-3Q23 地產板塊實現營收23.70 億元/-71.54%，歸母淨利潤爲3.31 億元/-85.65%。報告期內，公司地產業務實現預售訂單收入91.53 億元/+134.75%（預售收入爲訂單口徑，合作項目按權益比例折算）。截至3Q23，公司無新開工項目，竣工及部分竣工項目6 個，竣工面積爲89.54 萬平方米；在建項目共計8 個，在建面積爲113.04 萬平方米；土地儲備2 個，土地面積24.77 萬平方米；未來計劃開發計容建築面積爲48.99 萬平方米。2）投資業務：公司1-3Q23 投資業務實現淨利潤17.11 億元/+29.51%。截至3Q23，公司共計收回資金6.99 億元，以優化投資結構，保持投資業務平穩運行。
風險因素：宏觀經濟波動；行業週期性調整和轉型升級；公司品牌老化及品牌調整升級不及預期；新品牌發展不及預期；已投項目經營波動導致公司投資收益波動等風險。
盈利預測、估值與評級：考慮到公司地產業務週期性下滑，我們下調2023-2025年EPS 預測至0.78/0.88/1.01（原預測爲0.84/1.00/1.11 元）。根據分部估值法，服裝業務參考行業可比公司2023 年估值（比音勒芬20xPE、九牧王22 倍PE，報喜鳥13 倍PE，wind 一致預期），給予公司服裝業務2023 年15 倍PE，對應目標市值131 億元；給予地產業務2023 年0.5 倍PB（參考萬科A、保利發展、新城控股、招商蛇口2023 年平均約0.5 倍PB，wind 一致預期），對應目標市值34 億元；投資業務維持此前成本法及權益法估值，維持目標市值287~352 億元；綜合計算並再給予公司集團化折價10%，我們給予公司2023年目標市值407~465 億元，保守考慮，最終給予公司2023 年目標價8.7 元。
維持“買入”評級。