事件：近日公司公佈2023 年三季報，1~9 月公司收入242 億元、同比+10.8%；歸母淨利潤18.7 億元、同比-15.8%。公司23Q3 收入83 億元、同比+12.3%；歸母淨利潤爲6.8 億元、同比+6.9%。
點評：
海外水泥推升銷量增速，骨料、混凝土銷量延續高增長。
23H1 公司水泥熟料銷量2995 萬噸、同比+2.1%（其中國內同比-0.8%），公司海外水泥粉磨產能達1677 萬噸、佔公司比重14%，我們預計23Q3 公司海外水泥銷量增長表現繼續好於國內分部（2023 年7~9 月全國水泥產量分別同比-5.7%、-2.0%、-7.2%）。
23H1 公司非水泥業務實現的收入佔公司營業收入總額的48%，實現歸屬於母公司股東的淨利潤佔比爲56%，已成爲公司利潤的重要貢獻點。得益於公司過去較強的資本開支力度和持續維持高位的在建工程，相關業務產能持續擴張，我們預計23Q3 公司骨料、混凝土等業務收入繼續保持較高增長。
毛利率提升幅度大於費用率提升幅度，盈利水平表現良好。
23Q3 公司綜合毛利率爲30.0%、同比+3.6pct、環比+2.6pct，我們預計公司內部降成本增效以及高盈利海外業務對毛利率起到支撐作用。23Q3 公司費用率17.1%、同比+2.1pct、環比+4.9pct。23Q3 毛利率同比提升幅度大於費用率提升幅度，受益於此，23Q3 淨利率爲10.5%、同比+0.9pct。
維持“優於大市”評級。我們認爲在強勁的資本支出計劃下，公司海外水泥、骨料、混凝土業務增長可持續性強；2019~2022 年公司分紅率保持在約40%，積極回報股東。我們預計公司2023-2025 年EPS 約1.39、1.68、2.07 元，給予公司2023 年PE 10~12 倍，合理價值區間13.90~16.68 元/股。
風險提示。地產基建需求低於預期；新增產能超預期。