事件描述

公司发布财报：2023 年前三季度收入约62.4 亿元，同比增长5%，归属净利润约0.8 亿元，同比下降69%，扣非净利润同比下降96%。2023Q3 收入约19.0 亿元，同比增长5%，归属净利润约0.2 亿元，同比下降10%。

事件评论

渠道优化，收入向上。公司前三季度收入同比增长5%，预计经销业务同比正增长，直销业务由于地产总量承压延续前期的下滑趋势。公司过去三个季度收入增速分别为8%、3%、5%，在经济环比走弱背景下，三季度收入增长保持韧性。过公司去聚焦工程业务，近两年积极布局零售市场，同时降低工程收入中地产业务占比，这一过程需要公司持续优化供应链、渠道建设和品牌投入等，其收入增长的韧性体现了公司应对行业压力的全面调整。连续两年大幅下滑意味行业萎缩程度已经很高，预计今年新开工面积将跌至约9 亿平米，累计下滑约55%，在这种背景下，公司收入逆势增长至新高，走向集中的逻辑充分印证；展望2024 年，我们判断随着新开工面积的筑底，公司的成长性会得到更强体现。

盈利能力开启小幅改善。公司前三季度毛利率约21.0%，同比下降0.4 个百分点，单3 季度毛利率约21.4%，同比提升2.4 个百分点，环比提升0.6 个百分点，主要源于公司调整产品结构和降低生产成本，以应对产品价格的下降。前三季度期间费率约15.6%，同比略有提升，3 季度期间费率约16.9%，同比下降0.6 个百分点，但环比提升2.8%，收入规模下来使得费用摊薄减少。但归属净利率并未改善，主要源于信用减值损失继续增加，前三季度公司信用减值损失约2.9 亿元，其中三季度信用减值损失约1.3 亿元，若加回信用减值损失，则前三季度归属净利率约5%，三季度小幅提升至7%。在此轮地产商违约风险中，公司计提的信用减值规模较大，累计约10 亿元，2020-2022 年的信用减值损失分别为2.4、2.5、2.2 亿元，结合公司采取的其他应对措施，我们认为当前减值规模较充分。

现金流延续前期表现，收现比改善。公司前三季度经营活动产生的现金流净额为-8.5 亿元，虽然收现比从去年同期的0.83 提升至0.9，但付现比同比也出现提升，单3 季度经营活动产生的现金流净额为-0.9 亿元，收现比提升至1.07，为近年来的最高水平，期末的应收账款及票据规模约54 亿元，同比去年三季报、环比中报均减少，体现了经营质量的一定优化；但付现比也大幅提升，使得最终现金流表现相对稳定，尚未出现明显改善。

拟回购股份，彰显经营信心。近期公司公告拟回购股份用于股权激励计划或可转换公司债券转股，回购金额为不低于人民币 5000 万元、不超过10000 万元的公司自有资金，回购价格不超过人民币11 元/股，体现了管理层对未来经营的信心。预计公司2023-2024 年归属净利润为2.1、6.6、9.0 亿元，对应估值为36、12、9 倍，估值有性价比。

风险提示

1、房地产行业回暖不及预期；

2、原材料价格继续上涨。