3Q23 業績低於我們預期
公司公佈1-3Q23 業績：收入/歸母淨利潤246.3/25.7 億元，同比-8.6%/-1.3%，業績低於我們預期，主要系鐵路收入同比下滑。單季度看，3Q23收入/歸母淨利潤79.9/7.4 億元，同比-6.6%/+11.3%。
鐵路業務收入同比下滑，海外業務收入增速上行。1-3Q23 公司鐵路/城市軌道/海外/工程總承包/其他業務收入分別爲117.7/57.6/10.7/59.5/0.85 億元，分別同比-1.7%/-13.2%/+12.9%/-19.0%/+61.9%；其中鐵路業務收入同比下滑，我們認爲主要系前期新簽訂單減少（2021 年、2022 年鐵路新簽訂單分別同比下降9.6%、增長0.76%）；海外收入同比快速增長主要系前期新簽訂單增長較快。
毛利率、淨利率均同比改善。1-3Q23/3Q23 公司綜合毛利率分別爲25.3%/26.1%，同比增長2.7ppt/4.5ppt，我們認爲主要系業務結構變化帶動毛利率上行。1-3Q23/3Q23 公司期間費用率爲11.8%/13.5%，同比增長1.6ppt/1.6ppt。1-3Q23/3Q23 公司淨利率爲10.4%/9.3%，同比增長0.8ppt/1.5ppt。
營運資金佔用影響經營現金流。1-3Q23 公司經營現金流淨流出8.0 億元，同比多流出6.2 億元，主要系營運資金佔用。截至3Q23 期末，公司應收賬款爲239.2 億元，同比增加9.9 億元。
發展趨勢
新簽訂單增速上行，有望支撐公司後續增長。1-9M23 公司新籤合同額508.8 億元，同比增長12.0%，較前兩年同期明顯提速（2021 年、2022 年同期分別同比增長1.1%、0.8%），我們認爲訂單增速上行有望支撐公司後續收入增長。具體看，1-9M23 公司鐵路、城市軌道交通、海外、工程總承包及其他分別新籤144.7 億元、94.9 億元、20.0 億元、249.2 億元，分別同比+10.5%、+13.8%、+1015.0%、+4.6%；其中鐵路新簽訂單較前兩年回暖明顯，考慮鐵路業務具有更高的利潤情況，我們認爲有望支撐公司後續利潤增長。
盈利預測與估值
維持跑贏行業評級。考慮鐵路業務收入下滑，下調2023e 盈利預測4%至37.2 億元。維持2024e 盈利預測不變。當前A 股交易於13x/12x2023e/24e P/E，H 股交易於6x/6x 2023e/24e P/E，考慮盈利下調，下調A 股/H 股目標價5%/8%至5.60 元/3.06 港元，A 股對應16x/15x2023e/24e P/E，H 股對應8x/7x 2023e/24e P/E，20%/26%上行空間。
風險
下游招標不及預期，項目回款不及預期。