3Q23 銷售放量明顯提速：3Q23 收入3.47 億元（人民幣，下同，+58.3%YoY，+39.7% QoQ），符合市場預期。其中泰它西普和維迪西妥分別超1.8 億/超1.5 億元，環比2Q 泰它西普放量明顯加快，維迪西妥也繼續穩健增長。我們預計，隨着公司銷售策略短期調整結束，4Q 產品銷售有望延續環比增長態勢。1-3Q23 銷售費用5.40 億元（+94.4% YoY），費用率提升45.7pcts 至70.2%，主因公司銷售規模擴大、團隊擴張和學術推廣活動增加；研發費用8.58 億元（+29.5% YoY），費用率下降4.7ppts 至111.6%。1-3Q 歸母淨虧損10.61 億元（去年同期虧損7.15 億元），其中3Q 環比2Q虧損略有收窄（3.33 億 vs. 3.96 億）。截至3Q23 末，公司現金儲備7.9 億元，另有銀行貸款授信49 億元，2024 年現金應較爲充裕。
海外臨床/合作推進順利：泰它西普的SLE 海外III 期一階段進行順利，有望於4Q 完成90 人入組；MG 海外III 期試驗正在啓動中，IgA 腎病和乾燥綜合症將於年底向FDA 遞交開展III 期的申請。維迪西妥的合作伙伴Seagen近期啓動了首個海外III 期臨床（聯合K 藥治療一線HER2 表達的UC）的入組工作，根據公開信息，該試驗將於2026 年6 月初步完成。我們認爲，這一進展反映了Seagen 在UC 上繼續開發這一產品的決心，我們對於未來合作的穩定性也更加樂觀。早期管線中，間皮素ADC RC88 將於4Q 向FDA 提交IND，Claudin 18.2 ADC RC118 已在澳洲完成I 期，IL-15/IL-5Rα 融合蛋白RC198 在澳洲I 期爬坡中。考慮到這些產品在靶點和適應症佈局上的高度差異化，我們看好這些品種的後續出海/BD 前景。
上調盈利預測及目標價：3Q 業績表現增強了我們對公司在銷售策略調整結束完成後核心產品逐季放量的信心，尤其是泰它西普，因此我們上調公司 2023-25 年的收入預測至12.1 億/18.2 億/27.6 億元，其中泰它西普銷售收入預測上調至6.0 億/8.8 億/12.5 億元。同時，我們根據1-3Q 財務數據略微上調了毛利率和銷售、研發費用預測。根據DCF 模型，我們上調目標價至59 港元（原52 港元），潛在升幅32.4%。我們繼續堅定看好泰它西普、維迪西妥及公司後續產品的長期市場前景，維持買入評級。