事件

公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度实现营业收入12.07 亿元，同比下降13.04%；归母净利润-5.24 亿元，同比下降105.39%，扣非后归母净利润-5.45 亿元，同比下降95.35%。

单Q3 而言，2023Q3 实现营业收入4.95 亿元，同比下降10.6%；归母净利润-1.09亿元，同比下降181.56%，扣非后归母净利润-1.15 亿元，同比下降108.55%。

点评

短期业绩下降受到多重因素影响，但控费卓有成效我们认为公司23Q3 业绩承压受到多重原因影响：

1） 收入下滑，但也受到22Q3 收入高基数的影响：公司22Q3 营业收入同比增长20.23%，存在高基数的影响。

2） 毛利率下滑，我们认为或与公司收入结构变化有关：根据公司半年报披露信息，“从订单结构看，服务合同额占比相较上年同期及去年全年有所提升”，考虑到公司安全服务毛利率要低于安全产品毛利率，我们推测公司23Q3 的毛利率下滑或受到公司收入结构变化的影响。长期来看，安全服务有望提升客户黏性，且有助于公司前瞻挖掘客户潜在需求，有望为公司带来更多收益。

3） 23Q3 单季度财务费用较22Q3 增加约1300 万元：一方面受到公司新增银行贷款的影响，根据公司三季报，公司截至2023/9/30 相较于去年同期新增短期借款2.35 亿元；另一方面受到银行降存款利率的影响，公司利息收入减少。

但公司整体费用控制已初现成效，公司23Q3 研发、销售、管理费用分别同比变化+2.99%、-0.47%、-26.26%，三费总和同比下降2.36%。

我们认为：公司短期的业绩受到宏观经济弱复苏、历史季度收入高基数、收入结构调整等外界环境影响承压，但在公司现有控费力度基础之上，收入侧的增长复苏有望带来利润的快速修复。

“风云卫”安全大模型赋能实战化安全运营

风云卫大模型是集公司二十余年网络安全深耕与十余年AI 安全研究实践于一身的安全行业垂直领域大模型，是基于海量安全专业知识训练，构建的一套覆盖多场景的网络安全运营辅助决策系统，主要解决三大问题：实战态势指挥调度、红蓝对抗辅助决策以及安全运营效能提升。我们认为，公司在大模型领域的产品有望在实战化安全运营场景中实现安全效能的大幅提升，撬动下游客户的增量需求，长期带来公司收入增长和产品实力提升。

盈利预测与估值

考虑到公司前三季度整体收入仍未实现正向增长，但公司第三季度收入降幅缩窄，且控费举措已见成效，我们预测公司2023-2025 年营业收入分别为26.86、30.35、35.29 亿元，归母净利润分别为1.88、3.25、4.36 亿元。参考2023 年11 月1 日收盘价，对应2023-2025 年PE 分别为39、23、17 倍，维持“买入”评级。

风险提示：下游客户预算恢复不及预期；毛利率因为收入结构变化而持续波动、新产品研发及落地不及预期、行业竞争加剧。