3 季度盈利因一次性項目低於預期。公司3 季度盈利同比降46% 至1.6 億元(人民幣，下同)，低於我們預期的2.1 億元，當中主要差異在於: (1) 聯營/合營公司3 季度轉虧至0.24 億元(去年同期爲0.12 億盈利)，我們不排除是因爲減值調整所致; 以及 (2)期內錄得0.37 億元的信用減值。3 季度銷售成本按年增11.8%，當中主因爲風光裝機增加導至折舊提升，唯期內發電量同比下跌1.6% ，導致3 季度公司毛利下跌24.5%，毛利率按年下跌8.3 個百分點至26.5%。因公司已發佈月期發電量，市場對這部份的負面影響應已有所預計。
3 季度風速影響利用小時下跌，上網電價環比有改善。期內風速同比下降，風電發電量同比減少4.8%，光伏利用小時同比變化不大，新增裝機同比上升帶動發電量增加33%，彌補部份風電發電量的下跌。我們估計公司在3 季度的風光平均電價環比有約每度電0.02 元的上升，與同業龍源電力(916 HK/買入)的情況相似。
財務上仍有彈性容許加快裝機。目前我們維持公司23-25 年新增風光裝機1.5/2.2/3.0 吉瓦的預測，公司年初仍維持2025 年新增裝機達 40 吉瓦的目標，相比我們預測25 年底近21 吉瓦仍有較大距離。目前我們預計在風光裝機單位成本降低下，淨負債比率在24-25 預計將下降至117%/111%。我們認爲公司仍有加快自建項目及進行收購的空間，這仍取決於公司能否獲得具合理回報率的項目。
估值已近拐點，唯欠有力催化劑。我們維持盈利預測不變。目前公司估值已回調至4.6 倍24 年預測市盈率，低於5 年平均一個標準差，應已反映市場對公司未能把握融資窗口以收購加快裝機進展的因素。我們認爲目前估值水平已開始具吸引力，只欠缺新的催化劑帶動突破。同時，22 年因風機賠償款及減值回撥造成的盈利高基數影響亦開始減退，估計在目前自建風光裝機進展下仍可帶動23-25 年間7% 的年複合盈利增長。我們目前假設在明年3 月全年業績公佈前仍沒有新的催化劑帶動估值提升，維持2.25港元的目標價及中性評級。