事件：公司發佈2 023 年三季報，23Q1-3 實現營業收入906.19 億元，同比增長3.86%；歸母淨利潤28.35 億元，同比增長271.29%；扣非歸母淨21.90 億元，同比增長650.54%；毛利率10.76%，同比提升2.86pcts，淨利率4.52%，同比提升3.86pcts。
點評：毛利率持續提升，費用率創09Q3 以來新低。主要由於燃料價格同比下降以及新能源裝機容量持續增長，公司Q1-3 毛利率、淨利率、扣非歸母淨利潤均明顯提升。分季度來看，公司Q3 實現營收324.18 億元，同環比增長+2.42%/7.51% ， 營業成本280.9 億元， 同環比增長-7.57%/4.90%，帶動毛利率同環比增長+9.34/+2.15pcts 至13.60%，較20Q3毛利率19.96%仍有較大修復空間。費用方面，公司銷售費用率同比微增0.02pct，管理、研發、財務費用率同比分別降低0.25、0.01、0.90pct，帶動期間費用率同比降低1.13pcts 至6.18%，單季度費用率創09Q3 以來新低。主要受毛利率提升及費用率下降影響，公司淨利率同環比增長+9.13/+0.46pct 至6.76%，盈利能力明顯提升。
上網電量穩步提升，新能源增厚利潤。公司Q1-3 上網電量同比增長4.32%，其中Q3 上網電量環比增長約20%，煤電環比增長14.37%，水電由於來水情況同比好轉，環比大幅提升102.05%，主要由於風光資源季節性影響，風電、光伏環比分別降低19.33%、增長14.92%。預計主要受電力供需緊張關係緩解、煤電交易電價下降影響，公司Q3 平均上網電價468.22 元/兆瓦時（含稅），環比下降8.36%。公司“十四五”目標新增新能源裝機30GW，截止23Q3 末已獲取5 個新能源基地項目共6.85GW，其中今年底或投產2.3GW，新能源裝機有望持續較快增長。
23Q1-3，風電、光伏板塊分別盈利19、5 億元，有效增厚公司利潤。
煤電盈利逐步修復，容量電價有望出臺。23Q1-3，公司火電板塊盈利5億元，其中煤電虧損面約65%，累計稅前利潤約2 億元，Q3 稅前利潤約10 億元，盈利能力明顯修復，預計主要原因爲燃料價格下降，公司Q3煤機入爐標煤單價約890 元/噸，環比下降約60 元/噸。隨着煤價中樞下移，公司煤機板塊盈利能力有望持續提升。此外，國家發改委近期就《關於建立煤電容量電價機制的通知》徵求意見，容量電價政策或於近期落地，煤電盈利穩定性及公用事業屬性有望增強，煤電估值或系統性提升。
盈利預測：預計2023-2025 年公司營業收入1253.90/1312.89/1351.23 億元，歸母淨利潤34.00/49.99/63.66 億元，EPS 0.18/0.27/0.34 元，對應PE14.26/9.70/7.62 倍，維持“買入”評級。
風險提示：燃料價格回落不及預期，電價不及預期。