核心觀點
2023Q3，公司核心產品銷售持續放量，單季度收入3.47 億元，同比、環比均實現良好增長。公司核心產品泰它西普與維迪西妥單抗覆蓋自免與腫瘤領域，兩款產品的臨床研發與商業化推進均在穩步推進狀態。隨着後續新適應症的拓展以及商業化的持續深化，產品未來銷售有望實現更高放量，看好公司2023Q4 銷售收入實現進一步增長。同時，公司國際化已經啓程，就RC48的海外權益與SEAGEN 達成合作，RC18 正在積極推進海外註冊臨床，看好公司由Biotech 成長爲Biopharma 的潛力。
事件
公司發佈2023 年三季報，銷售持續穩健放量
榮昌生物發佈2023 年三季報，Q3 公司營業收入爲3.47 億元，同比增長58.28%，環比增長36.61%，同比和環比均迎來良好增長；銷售費用、管理費用、研發費用分別爲1.90 億元、0.79 億元、3.18 億元，費用率分別爲55%、23%、92%；歸母淨利潤爲-3.27億元。至2023Q3 末，貨幣資金與交易性金融資產合計7.9 億元。
截止到第三季度，公司實現營業收入爲7.69 億元，同比增長35.08%；銷售費用、管理費用、研發費用分別爲5.40 億元、2.43億元、8.58 億元，費用率分別爲70%、32%、112%；歸母淨利潤爲-10.31 億元。
簡評
商業化佈局持續擴大，核心產品三季度穩步放量公司核心產品泰它西普已獲批系統性紅斑狼瘡適應症且被納入醫保，目前相關銷售團隊人員超700 人。隨着公司覆蓋醫院以及准入醫院數量的持續提升，產品在全國範圍內的滲透率正處於穩步提升狀態。目前產品的多項適應症均處於國內臨床III 期階段，隨着未來新適應症的獲批，產品有望造福更多患者。維迪西妥單抗目前胃癌與尿路上皮癌適應症均在醫保範圍內，產品的商業化團隊擁有超過550 人的豐富經驗的銷售人員。目前看產品正在穩步提升滲透率，且隨着未來新適應症逐步向前線推進，有望新來更多增長。整體看，公司兩款核心產品的臨床與商業化均處於穩健推進狀態，預計公司2023 年Q4 銷售收入將穩步增長。
兩款產品在年內都將迎來醫保談判，考慮到公司產品出色的療效、良好的競爭格局以及不斷完善的醫保續約規則，預計續約降幅可控，從長遠來看整體有利於兩個產品持續的方量增長。
RC18：RA 適應症遞交上市申請，MG 等多項臨床持續推進國內：SLE：國內III 期確證性臨床已完成，並且在2022 年底遞交補充上市申請，兒童SLE 國內III 期、狼瘡腎炎的II 期推進中；RA：類風溼性關節炎遞交上市申請，新適應症獲批有望帶動產品進一步放量；IgA 腎病：
國內III 期臨床順利進行中；MG：國內III 期持續入組中；pSS：國內III 期臨床已經啓動，患者持續入組中。
泰它西普還有潛力用於其他多種自身免疫適應症，其治視神經脊髓炎和多發性硬化症等適應症的國內Ⅱ/Ⅲ期臨床試驗已全面展開。
海外：SLE：海外III 期研究持續推進中；MG：已取得孤兒藥資格，正在穩步準備開啓III 期臨床研究；IgA腎病：與FDA 持續溝通，III 期臨床研究在準備階段；pSS：III 期臨床研究在準備階段。
RC48：一線UC 推進中，SEAGEN 助力國際化
國內：UC：國內聯合PD-1 一線治療的III 期臨床進行中，聯合PD-1 在圍手術期浸潤性膀胱癌（MIBC）的II 期臨床持續推進中；GC：聯合PD-1 及化療或聯合PD-1 及赫賽汀治療一線HER2 表達局部晚期或轉移性胃癌患者的II/III 期臨床研究申請(IND)獲得CDE 批准；BC：HER2 低表達患者III 期臨床入組中，Her2 高表達BC伴肝轉移中國三期試驗於2022 年年底完成入組，產品同時也在進行多個其他臨床試驗。
海外：UC：海外開啓兩項臨床研究，單藥2L UC 關鍵性臨床正在持續推進中，聯合K 藥治療1L UC 的III期研究正處於持續推進中，已完成首例患者入組。
三大核心技術平台，持續驅動創新管線擴容
公司已打造了世界級的自主創新研發引擎，涵蓋生物學發現、靶點篩選及驗證、藥物發現、研究及開發全流程， 包括三個新型生物藥開發技術平台：①抗體和融合蛋白平台，基於此平台開發了泰它西普、RC28、RC98等產品；②抗體偶聯藥物（ADC）平台，基於此平台開發了RC48、RC88、RC108；③雙功能抗體（Hibody）平台，基於此平台開發了RC138、RC148、RC158。公司早期管線持續推進，RC98（PD-L1 單抗）目前正就胃癌等適應症與RC48 開展聯合試驗；RC88（間皮素ADC）及RC108（c-MET ADC）已進入Ib/IIa 病人拓展期；RC118（CLDN18.2 ADC）正在中國及澳洲進行I 期爬坡；RC198（IL-15/IL-15Rα）相繼於今年5 月、7 月分別在澳大利亞及中國獲得I 期臨床IND 批件；RC148（雙抗）於今年7 月在中國獲批I 期臨床IND 批件。
盈利預測與投資評級
公司已建立並完善了三大創新核心技術平台，自主研發實力強勁；泰它西普及維迪西妥單抗單抗適應症有望持續拓展，公司的商業化能力得到驗證，2023Q3、Q4 銷售收入有望實現持續環比增長；同時公司國際化已經啓程，就RC48 的海外權益與SEAGEN 達成合作，RC18 正在積極推進海外註冊臨床，看好公司由Biotech 成長爲Biopharma 的潛力。我們預計2023-2025 年，公司收入分別爲12.69 億元、20.32 億元、32.29 億元。考慮到公司尚未盈利且研發投入較多，採用DCF 估值，合理市值爲385.35 億港元，對應目標價爲70.80 港元，維持“買入”評級。
風險提示
公司創新藥研發進展、新藥評審時間不及預期，公司核心產品泰它西普、維迪西妥單抗、RC28 等產品均有不同適應症，由於藥品審評審批環節多、週期長、不確定性大，適應症拓展存在不確定性；醫保控費壓力超出預期，公司產品定價不及預期，公司核心產品目前已經納入醫保，後續仍有新適應症續約談判，如果降幅較大，可能對公司商業化進程產生影響；商業化進展不及預期，如若市場拓展、學術推廣、醫保覆蓋範圍等方面的進展不達預期，或銷售團隊未能緊跟政策動向、把握市場競爭態勢都將影響公司未來的商業化能力；海外拓展不及預期。