事件：

10 月30 日，張家港行發佈2023 年三季報，前三季度實現營收35.3 億，同比增速-3.8%，歸母淨利潤14 億，同比增長10.2%。加權平均淨資產收益率（ROAE）為12.2%，同比提升0.2pct。

點評：

營收、盈利增速有所放緩。前三季度張家港行營收、撥備前利潤、歸母淨利潤同比增速分別為-3.8%、-10.7%、10.2%，增速分別較上半年下降5.3、3.9、3.4pct。

其中，淨利息收入、非息收入增速分別為0.6%、-20.9%，增速分別較上半年下降3、13pct。單三季度營收、歸母淨利潤增速分別為-13.2%、5.1%，增速較上季下降16.7、3.6pct。拆分盈利增速結構：（1）淨利息收入“量增難抵價降”，規模對業績增速拉動力邊際減弱，息差對業績拖累程度加大。（2）非息延續負增態勢，且對業績增速拖累加大。（3）撥備對業績增長貢獻度邊際提升，仍構成盈利增速的主要支撐。

擴表放緩，貸款投放呈“對公強、零售弱”格局。3Q 末，張家港行總資產、生息資產、貸款同比增速分別為9.9%、9.5%、11.5%，較上季末分別變動-2.9、-3.2、0.1pct，規模擴張節奏放緩。貸款方面，單三季度新增40 億，同比多增5 億，佔生息資產比重較上季末提升1.2pct 至62%，信貸擴張保持一定強度。結構層面，3Q 單季對公、零售、票據分別新增17、0、23 億，同比變動10、-26、20 億，呈現“對公強、零售弱”特點。行業投向上或仍聚焦普惠、製造業等領域，9 月末涉農與小微企業、民營企業、科技型企業貸款增速均高於各項貸款增速。

存款增速有所回落。3Q 末，張家港行總負債、付息負債、存款同比增速分別為10.1%、10%、13.4%，較年中分別下降3.1、3.1、3.8pct。3Q 單季存款減少22 億，同比少增47 億，佔付息負債比重較年中下降2.5pct 至85%。結構層面，季內對公、零售存款分別減少13 億、10 億，同比少增22 億、25 億。市場類負債層面，3Q 單季金融同業負債、應付債券分別新增62、-15 億，同比少增10 億，少減14 億，季末兩類負債合計佔付息負債比重14.9%，較中期提升2.5 pct。

NIM 收窄幅度趨緩。前三季度張家港行淨息差2.03%，較上半年下降2bp，較年初下降22bp，降幅邊際收窄。測算結果顯示，資產端生息資產收益率較上半年下降1bp，融資需求不足疊加LPR 連續下調影響下，存量貸款定價仍有一定下行壓力。

付息負債成本率較上半年上行2bp，存款定期化、長久期化的行業背景下，負債成本仍有較強剛性。展望全年，貸款利率下行的行業趨勢難改，但伴隨公司“兩小”業務縱深發展，有望部分緩釋貸款收益率下行壓力。負債端，公司近年來通過適度調整各期存款掛牌利率，下調中長期存款FTP 價格，優化存款期限結構等方式控制付息成本，但短期內成本管控措施成效或相對有限，年內NIM 或仍面臨收窄壓力。

非息收入延續負增長，佔營收比重降至17%。前三季度張家港行非息收入6 億（YoY-21%），佔營收比重較上半年下降0.7pct 至17%。其中，淨手續費及佣金收入同比增長255%至0.6 億，主要由代理理財及保險手續費收入增加驅動。淨其他非息收入5.4 億（YoY-28%），佔非息收入比重90%，同上半年基本持平。其中，投資收益3.7 億（YoY-37%），是非息收入主要拖累項，主要受債券交易賬戶規模減少影響。

不良率較年中提升7bp，撥備覆蓋率降至445%。3Q 末張家港行不良率0.95%，較上季末上行7bp；關注率1.37%，較上季末下降10bp，前瞻性風險指標優化。

季末不良餘額12 億，較年中增加1.25 億。撥備餘額53.2 億，季內增加1.4 億；前三季度年化信用成本0.55%，較上半年下降16bp，季內撥備計提力度及不良核銷力度均略有放緩。3Q 末，撥備覆蓋率較上季末下降66pct 至445%；撥貸比較上季末下降26bp 至4.23%。資產質量雖有波動，但公司風險抵補能力仍相對較強，撥備反哺利潤空間仍較為充裕。

資本充足率安全邊際較厚。3Q 末，公司核心一級/一級/資本充足率分別為9.6%、11%、13.3%，均較2Q 末提升14bp。風險加權資產增速8.8%，較上季末下降2.6pct，擴錶速度放緩情況下，對資本消耗強度有所減弱。當前公司25 億可轉債轉股比例較低，最新轉股價4.33 元/股，強贖價5.63 元/股，當前股價4.21元/股，未觸及轉股價。考慮到可轉債2024 年11 月即將到期，預計後續公司釋放業績驅動轉債轉股動能較強。

盈利預測、估值與評級。張家港行始終堅持深耕本土、服務區域的戰略定位，重點佈局個人經營性貸款領域。結合自身市場定位和經營優勢，公司以微貸業務為重點抓手，深化“兩小雙輪”競速機制，推動小微、小企業業務協同聯動發展。

同時，公司積極佈局秀克州、無錫、南通三地市場，提升存貸份額，挖掘小微領域新藍海，為信貸穩步擴張和資產端定價形成一定支撐。資產質量相對穩健，撥備餘糧充裕，風險抵補能力強。同時，公司資本安全邊際較厚，且仍有25 億可轉債待轉股，後續仍有較強業績釋放訴求驅動轉股。但考慮到有效融資需求恢復仍存在不確定性，息差運行承壓，我們調整公司2023-25 年EPS 預測為0.84、0.94、1.08 元（前值為0.91、1.1、1.33 元），當前股價對應PB 估值分別為0.61、0.55、0.5 倍，對應PE 估值分別為5.01、4.47、3.91 倍，維持“買入”評級。

風險提示：經濟復甦進程不及預期，國有大行客群下沉力度加大，小微貸款利率下行幅度超預期。