信貸穩步投放，信用成本下行
1-9 月歸母淨利潤、營業收入、PPOP 分別同比+10.2%、-3.8%、-7.9%，增速較1-6 月-3.4pct、-5.3pct、-6.4pct。我們認為主要關注點包括：信貸投放穩健、中收增長提速、資產質量波動。鑑於規模增長放緩，我們預測2023-25 年EPS 0.86/0.96/1.08 元，23 年BVPS 預測值6.70 元，對應PB0.63 倍。可比公司23 年Wind 一致預測PB 均值0.60 倍(10/30)，公司推動小微轉型，資產穩步擴張，應享受一定估值溢價，我們給予23 年目標PB 0.80倍，目標價5.36 元，維持“買入”評級。
信貸投放穩健，息差略有下行
9 月末總資產、貸款、存款同比增速分別為+9.9%、+11.5%、+13.4%，增速較6 月末-2.9pct、+0.1pct、-3.8pct，信貸穩步擴張，但資產規模增長放緩。Q3 新增貸款主要由對公貸款及票據貢獻，9 月末零售、對公、票據佔比分別為42%、47%、11%。9 月末個人存款佔總存款比例較6 月末+0.2pct至59.4%，存款結構穩健。1-9 月淨息差為2.03%，較1-6 月-2bp。我們測算前三季度資產端定價有所下行，負債端成本較上半年略有提升，推測由於存款定期化趨勢持續所致。
中收增長提速，資本充足率提升
1-9 月非息收入同比-20.9%，增速較1-6 月-13.2pct，主要受其他非息波動影響。1-9 月中間業務收入同比+255.2%，增速較1-6 月+212.6pct，主要由於代理理財及保險手續費收入增加。1-9 月其他非息收入同比-27.5%，增速較上半年-15.8pct，主要受投資收益同比-36%影響。9 月末資本充足率、核心一級資本充足率分別為13.27%、9.60%，較6 月末+0.14pct、+0.14pct。
截至10 月30 日，張行轉債還有24.97 億元餘額，若可全部轉股，我們測算核心一級資本充足率可提升1.78pct 至11.38%，有望強化資本實力。
資產質量波動，信用成本下行
9 月末不良貸款率、撥備覆蓋率分別0.95%、445%，分別較6 月末+7bp、-66pct，資產質量波動，撥備覆蓋率下滑，但撥備覆蓋率仍持續位居高位，風險抵禦能力較強。Q3 年化不良貸款生成率為1.27%，較Q2 上升32bp。
9 月末關注率為1.37%，較6 月末下行10bp，潛在風險指標優化。Q3 年化信用成本為0.38%，同比-0.90pct。1-9月年化ROE、ROA分別同比+0.23pct、-0.01pct 至12.23%、0.97%。
風險提示：經濟修復力度不及預期，資產質量惡化超預期。