事件概述

23Q3 公司收入/归母净利/扣非归母净利为1.93/0.31/0.05 亿元、同比增长-13.21%/4.20%/-74.57%，扣非净利低于市场预期，我们分析主要由于Q3 并购暇步士存在咨询费，以及根据证券之星信息，Q3 公司线上99 大促销活动未达预期，以及存在加盟商返利计提等一次性影响，加回这些因素扣非净利基本同比持平。

23 年前三季度公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营现金流净额为7.17/1.27/0.74/-0.04 亿元、同比增长-0.45%/22.33%/-11.79%/73.01%，扣非归母低于归母净利主要由于政府补助增加，23 年前三季度政府补助为0.24 亿元，同比增长176.22%。

分析判断:

收入下滑主要受线上影响。23Q3 公司收入增速低于Q1、Q2（Q1/Q2 收入增速为-0.3%/13.2%）,我们分析主要由于22Q3 基数较高，我们分析由于线上消费场景转移线下，我们预计Q3 线上收入下降，线下收入增长。

净利率提升主要由政府补助和投资收益贡献，扣非净利率下降受一次性费用影响。（1）2023Q3 公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为56.44%/16.10%/2.6%、同比提升-0.57/2.71/-6.4PCT，毛利率下降主要受加盟商返利计提比例增加影响。归母净利率提升主要由于其他收益及投资净收益增长，扣非净利率下降则由于费用率提升7.5PCT；23Q3 销售/管理/财务费用率分别为38.27%/11.37%/-0.59%、同比提高5.37/2.09/-0.76PCT。根据证券之星援引交流会信息，我们分析管理费用率提升主要由于收购暇步士带来律师费、咨询费等一次性费用；销售费用率提升主要由于推广赞助增加。其他收益/收入同比增加7.48PCT，主要是因为收到政府补助；投资净收益/收入增加3.57PCT，主要是因为购买的结构性存款及理财产品产生收益；公允价值变动收益/收入下降0.84PCT；资产减值损失/收入增加1.25PCT；所得税/收入增加0.95PCT。（2）2023 前三季度公司毛利率/归母净利率为60.0%/17.8%、同比下降0.04/-3.32PCT，归母净利率增长主要由于期间费用率增长；前三季度销售/管理/财务费用率分别为34.91%/8.6%/%、同比增加1.03/1.5/-0.5PCT；其他收益/收入同比增加4.05PCT；投资净收益/收入增加1.16PCT；公允价值变动收益/收入增加1.36PCT；所得税/收入增加1.16PCT。

存货持平，周转天数增加。2023Q3 期末公司存货为5.08 亿元、同比下降0.01%，存货周转天数为451 天、同比增加33 天；应收账款为0.25 亿元、同比下降19.97%，应收账款周转天数为12 天、同比下降1 天；应付账款为1.99 亿元、同比下降8.93%，应付账款周转天数为197 天、同比不变。

投资建议

我们分析，（1）Q3 主要受一次性费用影响，并不妨碍公司中长期推荐逻辑；（2）短期来看，公司9 月收购暇步士，Q4 有望带来业绩增厚；（3）公司线下开店仍有空间，我们预计仅以2 个授权品牌来看，中高端品牌单品牌开店空间在 500-600 家，未来公司开店仍有翻倍空间；未来随着单店面积扩大、连带率和复购率提升，店效仍有提升空间；（4）我们预计随着高毛利的授权品牌增速更高、占比进一步提升，公司毛利率和净利率仍有提升空间。下调此前盈利预测， 下调23-25 年收入预测13.70/16.21/18.59 亿元至11.86/13.23/15.85 亿元，下调23-25 年归母净利2.11/2.84/3.30 亿元至2.00/2.61/3.11 亿元，对应下调23-25 年EPS 1.95/2.63/3.06 元至1.85/2.41/2.88 元，2023 年10 月30 日收盘价26.25 元对应23/24/25 年PE 为14/11/9 倍，维持“买入”评级。

风险提示

并购整合低于预期、开店进度低于预期风险、系统性风险。