事件：公司發佈2023 年三季報。2023 年前3 季度，公司實現營收24.15 億元，同比+6.71%；歸母淨利潤2.41 億元，同比+5.65%；扣非歸母淨利潤2.31 億元，同比+3.78%。
2023 年三季度，公司實現營收5.50 億元，同比+20.86%；歸母淨利潤-0.15 億元，同比-7.90%；扣非歸母淨利潤-0.16 億元，同比+5.60%。
月餅消費較疲軟，全渠道拓展相對順利。分產品看，2023Q3 粽子系列/月餅系列/餐食系列/ 蛋製品、糕點及其他營收分別為2.99/1.55/0.42/0.38 億元， 分別同比+60%/-13%/+5%/+7%，主業粽子系列產品收入保持高速增長，月餅中秋銷售承壓。分渠道看， 2023Q3 連鎖門店/ 電子商務/ 商超/ 經銷商/ 其他營收分別為0.82/3.40/0.25/0.61/0.27 億元，分別同比+10%/+29%/-1%/+7%/+22%，電商保持高增，連鎖門店持續修復。分地區看，2023Q3 華東/華北/華中/華南/西南/西北/東北/境外/電商營收分別為1.72/2.28/0.11/0.12/0.08/0.02/0.01/0.03/0.9 億元，分別同比+8%/+55%/+5%/+194%/+339%/-1%/-10%/+3%/14%，全國化進展順利。截至2023Q3 末，經銷商數量為737 家，較年初增加30 家，招商工作持續推進。
費用管控趨於嚴格，虧損幅度收窄。公司23Q3 毛利率28.67%，同比-5.12pct，預計主要系原材料價格上漲。費用率方面，23Q3 銷售費用率同降5.53pct 至25.23%，管理費用率同降1.68pct 至6.87%，費用管控較為嚴格。綜上，23Q3，公司淨利率-2.73%，同比+0.35pct，預計伴隨費用管控趨於嚴格，虧損幅度收窄。
整體勢能向上，靜待逐步修復。收入端，公司在量價兩方面都有空間。價增方面，考慮到節令食品的禮贈屬性，五芳齋節令食品在禮贈和團購場景的開發有望帶來產品結構升級，進而推動均價增長。量增方面，考慮產品開發、渠道拓展與區域擴展，粽子產品銷量還沒有到天花板。同時公司有望推進月餅、飯糰等大單品打造接力粽子，實現可持續增長。利潤端，餐飲復甦和週期平滑均有望提升整體淨利率水準。一方面，伴隨全國餐飲復甦，公司連鎖板塊有望企穩回暖；另一方面，公司通過補充節令食品產品、推動節令食品日銷化、補充糕點和中式點心等產品等多個方面減弱週期波動，做大日銷，提高產能利用率和規模效應。
投資建議：維持“買入”評級。根據三季報，我們預計公司23-25 年營收分別為26.33/30.27/34.92 億元（前次為32.54/38.62/46.22 億元），淨利潤分別為1.89/2.46/2.92 億元（前次為2.19/2.80/3.46 億元），維持“買入”評級。
風險提示：渠道拓展不及預期、產品銷售的季節性波動風險、食品安全風險。