公司發佈2023 年三季報，業績基本符合預期。報告期內，公司實現營收37.07 億元（YoY-3%），實現歸母淨利潤4.42 億元（YoY+3%），實現扣非歸母淨利潤4.76 億元（YoY-1%）。前三季度公司銷售毛利率31.10%，同比提升3.88pct，淨利率11.93%，同比提升0.61pct。其中，23Q3 單季度實現營收10.44 億元（YoY+5%，QoQ-27%），實現歸母淨利潤1.11億元（YoY+10%，QoQ-38%），業績基本符合預期。23Q3 單季度公司銷售毛利率為29.96%，同環比分別變動+2.69pct、-0pct，淨利率為10.67%，同環比分別變動+0.45pct、-1.79pct。費用方面，23Q3 單季度銷售、管理、財務、研發費用環比提升6.76pct 至17.36%。

23Q3 傳統淡季致產銷量下滑，核心產品丙硫菌唑穩定公司業績。報告期內，公司農藥業務實現營收36.25 億元（YoY-3%），銷量4.55 萬噸（YoY+15%），不含稅均價7.96 萬元/噸（YoY-15%），同時主要原材料液氯、一甲胺精品、DMF、丙烯亞硝酸鹽、甲苯價格同比分別變動-63%、-63%、-59%、-20%、-5%，成本端的改善對公司盈利帶來了一定支撐。其中23Q3 單季度，傳統淡季疊加產品價格環比仍有下滑，公司農藥業務實現營收10.2億元（QoQ-27%），銷量1.27 萬噸（QoQ-31%），不含稅均價8.03 萬元/噸（QoQ+6.4%），銷售均價環比提升主要是源於產品結構變化，國內制劑業務Q3 迎來淡季，同時高價產品丙硫菌唑等銷售佔比提升。公司丙硫菌唑與跨國公司已經形成穩定合作關係，山東基地新產能消化順利，價格較市場均價更有優勢，一定程度上穩定了公司業績。此外，恆寧一期丁醚脲、苯醚甲環唑、溴蟲亞硝酸鹽這些新產品也陸續起量，後續有望逐步實現盈利。據世界農化網，10 月18 日，公司與拜耳作物科學簽署合作協定，雙方宣佈建立全面戰略夥伴合作關係。公司進一步綁定全球農化巨頭，未來可期。

持續加碼丙硫菌唑滿足跨國公司需求，恆寧基地建設有序推進，新產能+新產品打開成長空間。目前，公司擁有丙硫菌唑設計產能5000 噸（山東海利爾3000 噸專案於2022 年12 月進入試生產），青島恆寧二期規劃10000 噸丙硫菌唑（變更前為8000 噸），未來產品總產能將達到1.5 萬噸，借先發優勢、規模優勢、以及持續技改帶來的成本優勢，公司站穩丙硫菌唑國內領先地位。為更好的保障公司原藥及中間體持續發展，2023 年4月28 日公司公告恆寧二期專案變更情況，擬剔除嘧菌酯、啶酰菌胺等原料藥及α-乙酰基-γ-丁內酯等中間體，增加原專案中吡蚜酮、氯蟲苯甲酰胺、丙硫菌唑、肟菌酯等原料藥及部分中間體的產能，新增唑蟲酰胺、氟氯蟲雙酰胺、2,3-二氯吡啶等原藥及中間體產能。

隨著專案的持續推進，未來兩年均有新品陸續推出，為公司成長注入新動能。

投資分析意見：考慮公司核心產品丙硫菌唑價格下滑，恆寧基地實現盈利仍需時間，下調公司2023-2025 年歸母淨利潤預測為6.06、7.27、9.59 億元（原值為7.36、8.84、11.18 億元），當前市值對應PE 分別為10、8、6X，可比公司利爾化學、中旗股份Wind 一致預期2023 年平均PE 為11X，維持“增持”評級。

風險提示：1）新專案建設進展不及預期；2）主要產品價格大幅下跌；3）原材料價格大幅波動。