本報告導讀：
2023Q3 公司業績平穩增長，保持穩定開店速度，天士力專案正常推進，並表後有望帶來業績增量。
投資要點：
業績符合預期，維 持增持評級。考慮並購專案落地時間延遲，下調2023-2025 年EPS 至0.70/0.91/1.22 元（原0.74/0.98/1.31 元），維持目標價24.27元，對應2024 年PE 27X，維持增持評級。
收入平穩增長。2023Q1-3 實現收入65.34 億元（+24.53%），歸母淨利潤1.62 億元（+24.52%），扣非歸母淨利潤1.60 億元（+30.17%）；2023Q3 實現收入22.73 億元（+22.36%），歸母淨利潤2283 萬元（+23.58%），扣非歸母淨利潤2779 萬元（+65.82%），符合預期。2023Q3 中西成藥社零增速放緩，藥店同店增速亦面臨壓力，但公司藉助自建及外延，實現平穩增長。
利潤絕對值較低為季度間正常波動。2023Q3 毛利率持續提升至28.52%（+1.53pct），預計零售端因品類結構調整，毛利率持續改善。2023Q3 銷售/管理/財務費用率分別+0.44/-0.06/+0.33pct，相對穩健，後續隨人效提升，費用率有望呈下降趨勢。公司歷年Q3 利潤絕對值均處於較低水準，主要為新員工招聘等原因導致費用支出較多，Q4 有望環比改善。
門店增速平穩，2023Q4 有望提速。截至2023Q3，門店總數6778 家（直營/加盟分別4015/2763 家），新增自建/並購/加盟門店82/65/299 家。公司為山東省藥店龍頭，但市佔率仍較低，後續成長空間廣闊；省外戰略性發展遼寧等地，根據公告，天士力專案正順利推進，2022 年遼寧天士力及濟南平嘉營業收入9.94 億元，共556 家門店，若並購成功落地，對公司業績將帶來增量，且有助於公司戰略性佈局遼寧地區。
風險提示：市場競爭加劇風險，處方外流不及預期。